Tôi có một thời gian hết sức huy hoàng. Quý 1 năm 2018, danh mục của tôi có mức lợi nhuận tuyệt vời là xấp xỉ 52.0% (!) Con số này còn vượt qua mức lợi nhuận 33.3% vào Q4 2017, vốn dĩ đã là một mức lợi nhuận trong mơ. Nếu lấy thời điểm 1/9/2017 làm mốc 100 điểm khi tôi bắt đầu track returns, danh mục của tôi đạt mức 136.68 vào 31/12/2017, và tăng lên 207.75 vào ngày 31/3/2018. Tôi đã hơn nhân đôi vốn đầu tư kể từ thời điểm bắt đầu. Vì tôi đã có hai lần nộp tiền, một lần 25 triệu vào tháng Hai và lần gần nhất 30 triệu cách đây vài hôm, hiện tại tài khoản của tôi có 314 triệu. Chưa nhiều, nhưng cao hơn đáng kể so với mức 120 triệu vào cuối tháng 8/2017.
Nếu chúng ta nhớ lại những năm 2010-2012, khi mà return của cả năm trên thị trường cổ phiếu có thể chỉ là một con số âm. Không chỉ có cổ phiếu, với lạm phát tăng nhanh chóng lên hơn 20%, lãi suất cũng tăng mạnh, trái phiếu, vốn có giá chạy ngược chiều với lãi suất, cũng mất giá thảm hại. Bất động sản trong môi trường lãi suất gia tăng, deleveraging (các nhà đầu tư cố gắng bán tài sản để trả nợ khi lãi suất tăng), cũng perform tệ hại. Những nhà đầu tư có return cao nhất là những người khôn ngoan dịch chuyển sang các lớp tài sản khác ví dụ như vàng, hoặc đầu tư vào short-term CDs.
Hai năm 2013-2014 là những năm phục hồi chậm chạp - đó sẽ là giai đoạn tuyệt vời nhất để thu mua cổ phiếu giá rất rẻ cho future returns, với điều kiện bạn phải có một tầm nhìn xa, cùng một sự kiên nhẫn khác thường. Tùy thuộc vào môi trường, một cái đáy có thể nông và thị trường nhanh chóng bật lại theo hình chữ V, ví dụ như năm 2009. Cuộc khủng hoảng năm 2007-đầu 2009 đưa thị trường cổ phiếu từ mức 1170 về mức thấp nhất 232 điểm đã dẫn đến nhiều cổ phiếu giá rẻ một cách vô lý, và từ khi thị trường tạo đáy, giá nhanh chóng tăng lên. Tuy nhiên, một cái đáy có thể kéo dài và đầy khắc nghiệt với những người theo đuổi nó. Năm 2013-2014, mặc dù giá cổ phiếu trở lại rất hấp dẫn, nhưng thị trường tạo đáy một cách chậm chạp. Những đợt tăng lại kèm theo những đợt giảm giá kéo dài - khó ai mà có thể kiên nhẫn trong giai đoạn đó được. Có thể có một số người đã làm được điều khó khăn đó - kiên nhẫn - nhưng những người này không phải là một nhà đầu tư bình thường. Tôi cảm nhận được đáy của thị trường vào cuối năm 2013 - không nhớ nổi tôi dùng những số liệu nào để có cảm nhận ấy, nhưng tôi và một vài người bạn đã có những cuộc tranh luận gay gắt về điều này vào Tết năm 2014.
VNIndex
Portfolio
30/9/2017
2.0%
2.5%
31/10/2017
1.8%
5.8%
30/11/2017
16.0%
14.3%
31/12/2017
3.6%
10.3%
31/1/2018
12.8%
19.7%
28/2/2018
1.0%
10.0%
31/3/2018
4.7%
15.4%
Bảng trên là thống kê performance của danh mục của tôi so với VN-Index. Tôi có một sự khởi đầu chậm chạp, nhưng bắt đầu tăng tốc từ tháng 11/2017 trở đi. Returns trong giai đoạn này luôn luôn đạt trên mức hai con số: tháng tệ nhất là 2/2018 với 10.0% - cùng kì VN-Index chỉ tăng 1.0%. Tháng 12/2017, danh mục tăng 10.3% so với thị trường chỉ 3.6%. Hoạt động của danh mục vượt xa so với return của thị trường chung và dường như mức độ biến động trong thu nhập của danh mục cũng thấp hơn. Ở đây có hai điều đáng chú ý.
Thứ nhất là về mức độ lợi nhuận cao hơn của danh mục so với thị trường. Điều này đạt được vì hai lý do. Lý do thứ nhất là vì lựa chọn danh mục. Trong quý, tôi đã dịch chuyển tăng dần số lượng cổ phiếu PNJ nắm giữ, từ mức 20.7% cuối kì trước lên 27.7% trong tháng 1/2018, 46.5% trong tháng Hai, và tiếp tục lên 57.6% trong tháng Ba, trở thành cổ phiếu nắm giữ nhiều nhất trong danh mục. PNJ đã hoạt động rất tốt trong khoảng thời gian Q1 2018 vừa qua. Đồng thời, tôi cũng cắt mạnh tỷ trọng của MWG từ 21.5% cuối kì trước (12/2017), xuống 7.8% vào 1/2018. Tỷ trọng của MWG giảm dần xuống 6.9% vào 2/2018, và 4.5% vào 3/2018, không phải vì tôi tiếp tục bán MWG, mà vì i. giá cổ phiếu MWG giảm, và ii. giá trị của tổng danh mục tăng lên, dẫn tới tỷ trọng tương ứng của MWG giảm đi. Ngoài ra, trong kì tôi có giao dịch ngắn hạn với PVS, và đạt được lợi nhuận không đến nỗi tệ (more about particular stocks later). Hiện tại, danh mục gồm năm mã có tỷ trọng lớn nhất là 57.6% PNJ, 20.2% VIB, 4.8% FPT, 4.5% MWG và 3.1% VPB. Tổng cộng năm mã này chiếm 87.1% tỷ trọng của danh mục.
Lý do thứ hai cho danh mục lợi nhuận cao hơn mức lợi nhuận của thị trường là leverage. Trong Q1 2018, tôi giữ mức đòn bẩy phổ biến ở khoảng 1.6:1 (ie. đầu tư 1.6 đồng giá trị cổ phiếu cho mỗi 1 đồng vốn). Với sự hoạt động tốt của danh mục, leveraging làm cho lợi nhuận được thổi phồng. Điều này hiển nhiên là đến cùng những rủi ro. Vào tháng 2/2018, con số thống kê cho thấy VN-Index tăng 1.0% và giá trị danh mục tăng 10.0%. Tuy nhiên, khi tháng 2/2018 chưa kết thúc để có con số đẹp như vậy, đã có lúc giá trị danh mục giảm hơn so với mức chung của thị trường. Điều này đã được nhắc đến trong thư tổng kết năm 2017 trước, link tại: https://vietinvesting.blogspot.com/2018/01/2017-performance.html. Trong đó, tôi cho rằng " sẽ có những biến động giảm, đặc biệt là biến động giảm giá của thị trường sẽ làm cho danh mục của tôi tồi tệ hơn nhiều so với danh mục thị trường." Sự tụt giảm giữa tháng Hai của thị trường là do kích thích từ thị trường bên ngoài, khi đó DJIA giảm tới hơn 1000 điểm trong một phiên. Sau báo cáo việc làm rất tốt, thị trường e ngại rằng Fed có thể sẽ tăng lãi suất nhanh hơn (bốn lần) so với trước đó guidance (ba lần).
Tôi cho rằng ở mức thị trường hiện tại, giao dịch với đâu đó 24x lần earnings, đòn bẩy cao là một điều nguy hiểm. Tỷ lệ đòn bẩy hiện tại của danh mục đang là 1.6:1, có vẻ là một mức cao. Tuy nhiên, đây là mức thấp nhất kể từ khi bắt đầu theo dõi danh mục, và đã thấp hơn đáng kể so với mức cao là khoảng 1.9:1 vào tháng 11-12/2017.
Điều đáng chú ý thứ hai là về độ biến động của returns theo các công thức toán học. Độ lệch chuẩn của hai danh mục (thị trường và danh mục của tôi) gần như bằng nhau. Standard deviation của thị trường là 5.49%, của danh mục là 5.44% (!) Mức returns trung bình hàng tháng của thị trường là 6.0%, và của danh mục là 11.1%. Một sample chỉ gồm 8 tháng là quá ngắn ngủi để có thể có một kết luận có ý nghĩa - tôi kì vọng rằng trong dài hạn mức độ biến động của danh mục là thấp hơn so với thị trường.
Ở đây cũng nói thêm về cách suy nghĩ về risk của một nhà đầu tư thông thường và của academic có thể là hoàn toàn khác nhau. Một nhà đầu tư thông thường suy nghĩ về rủi ro như một khả năng mất vốn, trong khi giới học thuật cho rằng rủi ro là mức volatility của outcome. Howard Marks trong quyển The most important thing cho rằng giới học thuật làm như vậy là để tiện nghi cho các phương tiện tính toán của họ.
******
Với PNJ chiếm tới 57.6% danh mục, và năm mã lớn nhất chiếm tới 87.1%, rõ ràng tôi có một danh mục rất concentrated.
Tôi cho rằng PNJ là một trong cổ phiếu sẽ tiếp tục tạo ra giá trị cho cổ đông trong dài hạn, ít nhất là trong vòng 3-5 năm tới. Công ty mới có sự chuyển dịch về chiến lược quan trọng trong vòng hai năm trở lại đây: giảm bớt tỉ trọng bán buôn và tăng tỷ trọng bán buôn. Việc giảm tỉ trọng bán buôn khiến con số tăng trưởng doanh thu 11% năm 2016 và 28% năm 2017 thấp hơn con số thực tế khi core business chuyển sang bán lẻ. Chiến lược này đã thể hiện sự đúng đắn của nó, vì bán lẻ vàng trang sức có mức lợi nhuận cao hơn so với bán buôn vàng miếng. Biên lợi nhuận thuần (net margin) đã tăng trưởng từ 0.7% năm 2015 lên 4.8% năm 2016 và 6.1% năm 2017. Với sự mở rộng về biên lợi nhuân, PNJ có sự tăng trưởng vượt bậc về PAT (tăng xấp xỉ 65% năm 2017). Tăng trưởng này có lẽ sẽ được giữ vững trong vài năm tới, khi các nguồn lực tiếp tục được chuyển dịch từ bán buôn sang bán lẻ.
Một yếu tố quan trọng nữa của PNJ là một CEO mới sẽ bắt đầu công việc vào tháng 4/2018 với các credentials không thể tốt hơn: MBA degree ở Said business school của Oxford University, làm consulting ở BCG. Trong khi phần đông management ở Việt Nam không được đào tạo bài bản về kinh doanh, anh CEO mới là một trong những người có đào tạo trường lớp tốt nhất trên thị trường. Phải mất một thời gian để anh ấy có thể biến những kinh nghiệm làm consulting và kiến thức ở business school vào một doanh nghiệp bán lẻ đồ trang sức, nhưng đó là một sự chờ đợi hồ hởi hơn là một sự hồi hộp mong manh: PNJ đơn giản là có một economics quá tuyệt vời để có thể thành công.
PNJ hiện đang giao dịch ở 32x lần earning, nghe có vẻ không rẻ. ROE trong năm 2017 là khoảng 18.5%, trong khi ROIC là 16%. Nếu chúng ta cho rằng nó có thể tăng trưởng PAT 50% trong năm 2018, con số này chỉ là 21.3x, con số vẫn còn rất hợp lý cho một doanh nghiệp bán lẻ trong một ngành có thể tiếp tục tăng trưởng trong 5-10 năm, hoặc thậm chí còn lâu hơn nữa.
Cũng có cái trade không thành công như mong đợi. Tôi đã mua PVS trong quý qua khi giá cổ phiếu này trade xuống khoảng 0.6x-0.7x lần book, tương đương với mức giá khoảng 16.7k/share. Đã có lúc, PVS trade ở mức giá 15k/share, trong khi tiền mặt trên cổ phiếu là khoảng 14k/share. Công ty có một balance sheet rất mạnh, với no debt. Tôi đã mua PVS như một value investment, với catalyst là future capex của các dự án dầu và khí của tập đoàn. Tôi đã bán cổ phiếu này đi khi giá lên 28.4k/share (tương ứng lợi nhuận 70%). Lý do tôi bán là vì cổ phiếu này tăng giá quá nhanh so với triển vọng kinh doanh của chính nó. Mặc dù tôi mua cổ phiếu này vì giá trị (well, một công ty không có nợ và có tiền mặt 14k/share so với thị giá 16.7k/share, thật sự là một món hời) - thực tại kinh doanh của nó không tương xứng khi giá cổ phiếu leo nhanh, mức 28.4k/share tương ứng với mức khoảng 1.3 lần book. Tuy nhiên, giá cổ phiếu còn tiếp tục tăng, đến tận 32k/share, trước khi rớt về mức thấp nhất khoảng 18.5k/share.
Khi giá rớt, PVS hấp dẫn trở lại, và lại là một value stock. Tôi bắt đầu mua lại khi giá rớt về 23k/share (đây là một sai lầm, lẽ ra tôi nên kiên nhẫn hơn). Tôi mua tiếp mức giá cuối cùng là 18.5k/share, nên mức giá trung bình của tôi ở đâu đấy 21k/share.
Sự vụ Cá Rồng Đỏ (Red Emperor) khiến catalyst biến mất, và tôi phải thoát khỏi thương vụ. Thị trường Việt Nam vẫn kém hiệu quả, do đó khi thông tin về Red Emperor được BBC đưa vào thứ Sáu, thì đến sáng thứ Hai cổ phiếu vẫn còn tăng nhẹ lên mức 26.5k/share - thị trường quả là ngu xuẩn (tôi bán cổ phiếu ở mức 26k/share). Cuối phiên thứ Hai, PVS đóng cửa giảm sàn khi các nhà đầu tư hiểu được điều gì đang diễn ra.
Về mặt lợi nhuận, hai lần mua đi bán lại PVS cho kết quả không quá tệ. Tuy nhiên, việc catalyst không còn khiến nó mất đi dáng vẻ hấp dẫn của một cổ phiếu giá trị đang chuẩn bị turnaround - cổ phiếu như này có thể tạo ra lợi nhuận đến vài trăm %.
******
Let it grow.
Friday, March 30, 2018
Wednesday, March 7, 2018
My Research Process (1)
Một phần trong việc đầu tư là tìm kiếm các công ty có khả năng kiếm tiền, dù tất nhiên đây không phải là cách duy nhất. Một công ty có khả năng kiếm tiền nhiều hơn theo hàng năm, nhìn chung, sẽ làm tăng giá trị cho cổ đông, và ngược lại. Do đó, một phần rất quan trọng của việc phân tích là đi tìm hiểu xem công ty kiếm ra tiền bằng cách nào, và có những nhân tố nào ảnh hưởng đến việc kiếm tiền của công ty.
Để tìm hiểu xem công ty kiếm tiền ra sao, chúng ta phải biết công ty này bán cái gì. VNM thì bán sữa, có bán cả kem nữa nhưng chiếm tỷ trọng không nhiều. Nó sẽ chịu rủi ro nếu có một vấn đề gì đấy với sữa, ví dụ như trước đây người ta kêu ầm lên là sữa của VNM là sữa hoàn nguyên. PVD bán một thứ là dịch vụ dàn khoan, nó khá ò e í e khi giá dầu giảm – giá dầu giảm đến mức khách hàng chán chả buồn khoan dầu nữa.
Sau khi biết công ty X bán sản phẩm A, chúng ta cần phải biết nó bán cho ai. PVD hẳn là không bán xăng hay dầu cho người chạy xe như chúng ta. MWG thì khác, nó lại bán điện thoại hay ti vi tủ lạnh cho những người mua cuối cùng. Có một số công ty, như ROS chả hạn, hình như lại bán dịch vụ cho người nhà, là công ty FLC.
Thế rồi một công ty bán hàng bằng cách nào? Nói về mạng lưới phân phối, có công ty có hệ thống chi nhánh rộng khắp, như HSG chả hạn. Những công ty này hẳn chi phí cho SG&A phải cao. Để bán được hàng, chắc nhiều công ty phải dùng chính sách tín dụng cho khách hàng. PVD chắc hẳn là có thời hạn tín dụng cho khách hàng cao hơn so với MWG. Rõ ràng giao dịch với một đối tác là công ty khác với một người mua điện thoại cá nhân. MWG sẽ nhanh chóng thu được tiền hơn là từ PVD. Chúng ta chưa chắc lắm trước khi tính toán ra con số cụ thể, nhưng từ common sense chúng ta suy đoán như vậy. Nếu số ngày thu tiền của MWG mà cao hơn so với PVD, chắc hẳn sổ sách của nó phải có vấn đề, hoặc là có vấn đề nghiêm trọng trong giả định của chúng ta, mà dù cái này hay cái kia, chúng ta phải cố xác định xem vấn đề ở đâu.
Một công ty chắc hẳn không hoạt động trong thin air. Nó thường phải cạnh tranh với nhiều đối thủ khác. Ngày trước analysts rất hoan hỷ về một công ty như SKG, có một business khá tuyệt vời. Nó bán vé cho những người đi tàu và thường là thu tiền ngay. Công ty cũng không phải trữ hàng trong kho – nó chả có mấy inventory. Những gì phải làm là mua một con tàu, đổ ít dầu, thuê một vài người lái, và, boom! Thu tiền thôi. Không phải mất nhiều vốn lưu động để quản lý một công ty như thế. Thế mà lợi nhuận biên lại cao chót vót. Cho đến khi thị trường nhận thấy rằng một ngành kinh doanh hấp dẫn như vậy cần có thêm những người chơi mới. Thế là chúng ta phải điểm mặt rằng với một công ty A, nó phải cạnh tranh với những ai, điểm khác biệt của chúng là gì. Có cái moat nào của doanh nghiệp A không.
Gượm hẵng, những gì ta đang nói là một công ty A đang bán hàng ra thị trường, cạnh tranh tốt với các đối thủ cạnh tranh. Nhưng gượm hẵng, đấy là khi nó có hàng để bán. Còn khi không có thì sao? Công ty INN có vẻ là một công ty không tồi, nó định lắp đặt nhà máy mới thì bị hỏa hoạn. Thế là bao nhiêu kế hoạch sản xuất phải thay đổi hết. TCM cũng bị cháy. Tổn thất có thể được bù đắp bằng bảo hiểm, nhưng đòi tiền bảo hiểm cũng mất kha khá thời gian. Thế là thay vì chúng ta có thể kì vọng vào cash flow trong năm x, chúng ta phải delay lại cái cash flow này một khoảng n năm nữa. Thế là cash flow mới sẽ đến vào năm thứ x+n. Giả sử cash flow không đổi, mà chỉ bị delay lại 2 năm. Nếu WACC bằng 10%, hình như giá trị hiện tại của cash flow của nhà máy này sẽ giảm đi (1+.1)^2, tức là giảm đi mất khoảng 18%. Chà, không thú vị lắm nhỉ. Nhưng như thế chưa đủ tệ, vì chúng ta chưa tính đến công ty phải bỏ tiền ra để mua máy móc thêm một lần nữa (rồi trông đợi vào bảo hiểm trả tiền sau), thế là chúng ta lại phải trả upfront cái chi phí này một lần nữa.
Vụ cháy của INN hay TCM là một ví dụ cho rủi ro xảy ra trong toàn bộ cái production process/supply chain của các công ty. Ngoài ra, chúng ta nên biết công ty X mua nguyên vật liệu từ ai, nhập máy móc từ đâu, phải bảo dưỡng định kì như thế nào. Và, công ty trả tiền cho các nhà cung ứng như vậy ra sao?
Vẫn chưa đủ lắm nhỉ. Thôi coi cái này như bản nháp, thiếu thì để sau viết tiếp. Phải ra ngoài đi ăn cái đã rồi về làm bài tập tiếp.
Ở bài trên có nói rằng tôi tìm kiếm các công ty có khả năng kiếm tiền, và các nhân tố ảnh hưởng đến việc kiếm tiền của nó. Sau đó, tôi đề cập rằng khi tôi nhìn vào một công ty, tôi muốn tìm hiểu được công ty này kinh doanh trong lĩnh vực gì, sản xuất sản phẩm như thế nào, mua các yếu tố đầu vào (nguyên vật liệu, công nghệ, IP etc.) từ các nhà cung cấp nào, bán hàng cho ai, bán bằng cách nào etc. Tôi liệt ra các yếu tố cấu thành nên hoạt động kinh doanh của một doanh nghiệp, từ đầu ra đến đầu vào.
Đoạn trên có nghĩa là gì? Hình như những gì tôi làm là vẽ ra cái business model của công ty đó. Hồi trước khi còn là một sinh viên hoài bão và đầy ước mơ ngồi trên ghế giảng đường nghe thấm từng lời của các thầy cô giáo, tôi được học về business model. Hồi sinh viên thơ dại nên chỉ thấy nó hay hay chứ chưa hiểu được rằng đấy là một tool rất mạnh để phân tích công ty.
Khi tìm hiểu một công ty, hoặc một ngành nhất định, điều khó nhất đối với một analyst là không biết phải đặt câu hỏi gì. There are things you know you know (1), there are things you know you don't know (2), and there are things you don't know that you don't know (3). Một analyst đi vào công ty mới hoặc một lĩnh vực mới, một ngành mới sẽ xuất phát ở vị trí số 3. Ví dụ như bạn phải tìm hiểu về ngành Oil and Gas mà trước đây bạn chưa hề biết chả hạn. Bạn nghĩ rằng bạn sẽ phải đặt câu hỏi gì? Ví dụ SSI khi viết báo cáo về GAS, họ hay nói về giá dầu FO. Trong cuộc gặp với management của GAS, họ cũng nói về giá dầu FO. Why are they all talking about FO price? Đó chắc phải là một cái gì đó nằm trong business model của GAS. Khi tôi tìm hiểu một công ty mới, tôi chả biết gì về nó. Tôi thuộc số 3. Sau khi tôi đọc đọc gúc gúc, tôi hiểu thêm một xíu và biết được rằng mình cần phải biết những cái gì, tôi ở số 2. Khi bạn có khả năng đặt các câu hỏi [thông minh], bạn đã khá gần với câu trả lời, hoặc bạn biết rằng mình sẽ không có câu trả lời để trong điều kiện đó có ứng xử thích hợp.
Có nhiều khi tôi đi thăm một công ty mới toe [với tôi], tôi chả biết gì về nó ngoài mấy cái financial statements, thành thật mà nói tôi chả biết rõ mình phải đặt câu hỏi gì. Business model canvas là một cấu trúc tốt, giúp bạn có được cái nền để tìm hiểu một công ty. Từ cái nền này, bạn sẽ tìm hiểu được nhiều hơn. Nhiều người khi pitch ideas đặc biệt nhấn mạnh vào top line và bottom line, nhưng thành thật mà nói nếu không hiểu về business model của công ty ở một mức độ nào đó, cái gì là driver chính, tôi sẽ rất dè dặt. Số má (ie. financial results) không phải là thứ duy nhất tôi quan tâm. Theo quan điểm của tôi, số má là cái đến sau, được tạo thành bởi cách công ty vận hành. Nếu một công ty vận hành tốt, số má của nó có lẽ sẽ tốt. Tôi không sờ đến một công ty mà mình không có một ý tưởng nhỏ nhất về nó.
Trong bài của bạn Simple As... trên WSO, bác ấy hiểu về một công ty vận hành như một COO, để trong cuộc họp với IC hoặc với sếp, bác ấy phải chuẩn bị tinh thần cho 20(0) câu hỏi. Trước đây đọc quyển Fooling Some of the People All of the Time của bác Einhorn, bác này khi mới vào nghề có làm ở một quỹ nhỏ tên là Siegler, Collery & Company (SC). Einhorn kể rằng mất hàng tuần để nghiên cứu một công ty, đọc SEC filings, build models etc. Einhorn sau đó discuss và nộp cái note cho đồng chí Collery (founder?). Collery sẽ đọc những gì mà Einhorn đưa, sau đấy trở lại với một danh sách những câu hỏi mà lẽ ra Einhorn đã phải tự đặt ra. Einhorn kể rằng khi mới bắt đầu loe ngoe làm việc, chắc cũng như tôi bây giờ, ông ấy không trả lời được bất kì câu hỏi nào, và sau khi làm được vài năm, Einhorn có thể trả lời được đâu đó khoảng một nửa. (David Einhorn, Fooling Some of the People All of the Time, Wiley, 2008, pg 12).
Khi đọc những dòng này, tôi vẫn còn là một sinh viên trẻ hoài bão và nhiều ước mơ nhưng ngu ngốc, tôi nghĩ bụng. "Không trả lời được một câu hỏi nào. Vài năm sau mới trả lời được một nửa. Sao mà ngu thế nhỉ." Chà, đúng là tôi đã ngu dại biết mấy. Quả đúng là bạn phải chấp nhận rằng kể cả bạn có cố gắng tìm hiểu đến đâu, có một số câu hỏi mà bạn không thể trả lời được. Hình như khi đầu tư, bạn phải làm quen với việc ra quyết định tốt nhất trong hoàn cảnh thiếu thốn thông tin. Tất nhiên ở đây tôi không chỉ nói về việc đưa ra mấy cái assumptions khi build model, một công việc thường nhật của các analyst.
Nếu bạn may mắn, bạn đã được học về business model canvas và cách vẽ nó. Nếu không, hình như có một quyển không quá tệ tên là Business Model Canvas generation bán ở ngoài hiệu sách. Tôi chưa bao giờ đọc quyển này, có một lần liếc qua qua trong vài chục giây trong một lần đi xem sách ngoài tiệm, nhưng có một anh analyst ở một quỹ khác bảo quyển này hay - you take your risk.
Khi tôi bắt đầu phác thảo ra cái business model trong đầu, cùng với một ít lập luận logic, tôi bắt đầu nảy ra các câu hỏi. Một ví dụ là về công ty Chiếu xạ An Phú (APC). Công ty này làm dịch vụ chiếu xạ cho một số loại hàng hóa, trong đó chủ yếu là thủy hải sản và trái cây xuất khẩu. Trong bản cáo bạch năm 2009, nó có cung cấp giá của dịch vụ chiếu xạ, đâu đấy trong khoảng từ VND1k/kg đến khoảng VND 2k/kg. Con số này cũng không quá xa so với một research paper mà tôi đọc về ngành chiếu xạ ở Pháp cách đây khoảng 15 năm trước. Có một vạn dặm từ Việt Nam đến Pháp và một tỷ assumptions để kết nối và so sánh giữa giá ở Việt Nam và ở Pháp, nhưng về cơ bản tôi thấy có hai điểm chính: i./ giá cả dịch vụ ở Việt Nam nhìn chung là rẻ hơn ở nước ngoài và ii./ lạm phát. Có lẽ giá cả được công bố của APC ở Việt Nam như vậy cũng hợp lý. OK, vậy cứ cho là giá soi chiếu ở tầm khoảng 10 cents/kg.
Mấy năm rồi tăng trưởng xuất khẩu thủy hải sản và rau quả của Việt Nam rất ấn tượng. Xuất khẩu thủy hải sản là x tỷ USD. Xuất khẩu rau quả là y tỷ USD. Cứ cho hai con số tổng xuất khẩu của hai loại này là 10 tỷ USD, và con số này cứ không ngừng tăng lên hàng năm. Tuyệt quá! Xem chừng APC hoạt động trong một lĩnh vực rất tăng trưởng, rất ác liệt. Nó sẽ kiếm được rất nhiều tiền.
Ồ, gượm hẵng! Doanh số của APC này là bao nhiêu? Năm 2016, doanh số cuả APC vỏn vẹn là 110 tỷ VND, tương đương khoảng 5 triệu USD. Sao thế nhỉ? Sao một ngành dịch vụ nằm trong chuỗi giá trị cho một ngành tổng thể có giá trị tới 10 tỷ USD mà lại chỉ có giá trị 5 triệu USD? Đấy là APC đâu đó nói rằng nó giữ khoảng 60% thị phần. Mấy đối thủ cạnh tranh của nó là Thái Sơn, Sơn Sơn và một vài trung tâm hạt nhân nguyên tử của nhà nước vừa làm vừa ngủ gật chiếm phần còn lại. Cứ cho là APC nói không quá xa sự thật về thị phần của nó đi, chúng ta có con số doanh số của toàn bộ ngành chiếu xạ Việt Nam này đâu đó vào khoảng 10-20 triệu USD. Bây giờ ta cứ giả dụ, tôi không biết con số chính xác, nhưng cứ giả dụ thôi, một nửa xuất khẩu thủy hải sản và hoa quả của Việt Nam là vào Trung Quốc, và quốc gia dễ tính này chả cần phải kiểm dịch chiếu xạ gì hết. Thế có nghĩa là 10 đến 20 triệu USD doanh số cho một tổng thể 5 tỷ USD.
Ở trên, tôi lắp các con số giả dụ thay thế cho x của thủy hải sản, và y của rau quả để dễ hình dung. Khi chúng ta so sánh như vậy, có cái gì đó không đúng giữa hai con số. Có vẻ như là trong con số xuất khẩu tổng thể x của thủy hải sản, có các con số x1, x2, x3, ..., xn, trong đó chỉ có xi là phải chiếu xạ. Tương tự, trong số con số xuất khẩu tổng thể y của rau quả, có y1, y2, y3, ..., yn và yi là phải chiếu xạ. Câu hỏi ở đây phải là: vậy xi và yi đến từ cái gì? Quy định nào? Bài học ở đây là bạn không thể dùng x và y để lập luận rằng hai số này drive sales của một doanh nghiệp, khi mà thực sự chỉ một vài yếu tố thành phần xi và yi mới là driver. Đây chỉ đơn thuần là một vấn đề mang tính logic.
Thế mà bất kì báo cáo nào (nếu có, vì APC ít được covered) cũng lấy con số xy tỷ đô của ngành thủy sản và rau quả để nói về doanh số của công ty này. Tất cả các báo cáo này đều mắc lỗi tư duy nghiêm trọng.
(à, APC trước đây mua nguồn xạ của bên Reviss Thụy Sỹ, nhưng sau đó công ty này phá sản và bị một công ty khác mua lại, APC chuyển sang nhà cung cấp khác. Sau khi APC bị Thái Sơn acquired, nó mua nguồn xạ của Thái Sơn thay vì mua từ bên ngoài. Chẹp, mô hình này không hay cho transparency lắm nhỉ.)
Khi tôi đi thăm công ty cùng với analyst bên công ty chứng khoán và cùng các quỹ khác, ngoài lề cuộc họp nhiều khi các quỹ khác hỏi analyst (của broker) những câu hỏi rất thông minh. Không rõ do vấn đề ngôn ngữ (tiếng Anh), hay vấn đề logic, analyst của broker trả lời trật lất. Fund kia hỏi lại một cách khác, analyst vẫn không hiểu. Tôi cảm thấy rất ái ngại cho analyst kia.
Khi bạn cover một công ty và một người hỏi về các chi tiết trong business model của một công ty, có nhiều yếu tố bạn không hiểu nên bạn không trả lời được. Nhưng nếu bạn chưa từng hình dung về câu hỏi, hoặc bạn trả lời theo một logic trật lất, và nếu người ta hỏi đến ba lần bạn vẫn không hiểu, go fuck yourself!
Để tìm hiểu xem công ty kiếm tiền ra sao, chúng ta phải biết công ty này bán cái gì. VNM thì bán sữa, có bán cả kem nữa nhưng chiếm tỷ trọng không nhiều. Nó sẽ chịu rủi ro nếu có một vấn đề gì đấy với sữa, ví dụ như trước đây người ta kêu ầm lên là sữa của VNM là sữa hoàn nguyên. PVD bán một thứ là dịch vụ dàn khoan, nó khá ò e í e khi giá dầu giảm – giá dầu giảm đến mức khách hàng chán chả buồn khoan dầu nữa.
Sau khi biết công ty X bán sản phẩm A, chúng ta cần phải biết nó bán cho ai. PVD hẳn là không bán xăng hay dầu cho người chạy xe như chúng ta. MWG thì khác, nó lại bán điện thoại hay ti vi tủ lạnh cho những người mua cuối cùng. Có một số công ty, như ROS chả hạn, hình như lại bán dịch vụ cho người nhà, là công ty FLC.
Thế rồi một công ty bán hàng bằng cách nào? Nói về mạng lưới phân phối, có công ty có hệ thống chi nhánh rộng khắp, như HSG chả hạn. Những công ty này hẳn chi phí cho SG&A phải cao. Để bán được hàng, chắc nhiều công ty phải dùng chính sách tín dụng cho khách hàng. PVD chắc hẳn là có thời hạn tín dụng cho khách hàng cao hơn so với MWG. Rõ ràng giao dịch với một đối tác là công ty khác với một người mua điện thoại cá nhân. MWG sẽ nhanh chóng thu được tiền hơn là từ PVD. Chúng ta chưa chắc lắm trước khi tính toán ra con số cụ thể, nhưng từ common sense chúng ta suy đoán như vậy. Nếu số ngày thu tiền của MWG mà cao hơn so với PVD, chắc hẳn sổ sách của nó phải có vấn đề, hoặc là có vấn đề nghiêm trọng trong giả định của chúng ta, mà dù cái này hay cái kia, chúng ta phải cố xác định xem vấn đề ở đâu.
Một công ty chắc hẳn không hoạt động trong thin air. Nó thường phải cạnh tranh với nhiều đối thủ khác. Ngày trước analysts rất hoan hỷ về một công ty như SKG, có một business khá tuyệt vời. Nó bán vé cho những người đi tàu và thường là thu tiền ngay. Công ty cũng không phải trữ hàng trong kho – nó chả có mấy inventory. Những gì phải làm là mua một con tàu, đổ ít dầu, thuê một vài người lái, và, boom! Thu tiền thôi. Không phải mất nhiều vốn lưu động để quản lý một công ty như thế. Thế mà lợi nhuận biên lại cao chót vót. Cho đến khi thị trường nhận thấy rằng một ngành kinh doanh hấp dẫn như vậy cần có thêm những người chơi mới. Thế là chúng ta phải điểm mặt rằng với một công ty A, nó phải cạnh tranh với những ai, điểm khác biệt của chúng là gì. Có cái moat nào của doanh nghiệp A không.
Gượm hẵng, những gì ta đang nói là một công ty A đang bán hàng ra thị trường, cạnh tranh tốt với các đối thủ cạnh tranh. Nhưng gượm hẵng, đấy là khi nó có hàng để bán. Còn khi không có thì sao? Công ty INN có vẻ là một công ty không tồi, nó định lắp đặt nhà máy mới thì bị hỏa hoạn. Thế là bao nhiêu kế hoạch sản xuất phải thay đổi hết. TCM cũng bị cháy. Tổn thất có thể được bù đắp bằng bảo hiểm, nhưng đòi tiền bảo hiểm cũng mất kha khá thời gian. Thế là thay vì chúng ta có thể kì vọng vào cash flow trong năm x, chúng ta phải delay lại cái cash flow này một khoảng n năm nữa. Thế là cash flow mới sẽ đến vào năm thứ x+n. Giả sử cash flow không đổi, mà chỉ bị delay lại 2 năm. Nếu WACC bằng 10%, hình như giá trị hiện tại của cash flow của nhà máy này sẽ giảm đi (1+.1)^2, tức là giảm đi mất khoảng 18%. Chà, không thú vị lắm nhỉ. Nhưng như thế chưa đủ tệ, vì chúng ta chưa tính đến công ty phải bỏ tiền ra để mua máy móc thêm một lần nữa (rồi trông đợi vào bảo hiểm trả tiền sau), thế là chúng ta lại phải trả upfront cái chi phí này một lần nữa.
Vụ cháy của INN hay TCM là một ví dụ cho rủi ro xảy ra trong toàn bộ cái production process/supply chain của các công ty. Ngoài ra, chúng ta nên biết công ty X mua nguyên vật liệu từ ai, nhập máy móc từ đâu, phải bảo dưỡng định kì như thế nào. Và, công ty trả tiền cho các nhà cung ứng như vậy ra sao?
Vẫn chưa đủ lắm nhỉ. Thôi coi cái này như bản nháp, thiếu thì để sau viết tiếp. Phải ra ngoài đi ăn cái đã rồi về làm bài tập tiếp.
Ở bài trên có nói rằng tôi tìm kiếm các công ty có khả năng kiếm tiền, và các nhân tố ảnh hưởng đến việc kiếm tiền của nó. Sau đó, tôi đề cập rằng khi tôi nhìn vào một công ty, tôi muốn tìm hiểu được công ty này kinh doanh trong lĩnh vực gì, sản xuất sản phẩm như thế nào, mua các yếu tố đầu vào (nguyên vật liệu, công nghệ, IP etc.) từ các nhà cung cấp nào, bán hàng cho ai, bán bằng cách nào etc. Tôi liệt ra các yếu tố cấu thành nên hoạt động kinh doanh của một doanh nghiệp, từ đầu ra đến đầu vào.
Đoạn trên có nghĩa là gì? Hình như những gì tôi làm là vẽ ra cái business model của công ty đó. Hồi trước khi còn là một sinh viên hoài bão và đầy ước mơ ngồi trên ghế giảng đường nghe thấm từng lời của các thầy cô giáo, tôi được học về business model. Hồi sinh viên thơ dại nên chỉ thấy nó hay hay chứ chưa hiểu được rằng đấy là một tool rất mạnh để phân tích công ty.
Khi tìm hiểu một công ty, hoặc một ngành nhất định, điều khó nhất đối với một analyst là không biết phải đặt câu hỏi gì. There are things you know you know (1), there are things you know you don't know (2), and there are things you don't know that you don't know (3). Một analyst đi vào công ty mới hoặc một lĩnh vực mới, một ngành mới sẽ xuất phát ở vị trí số 3. Ví dụ như bạn phải tìm hiểu về ngành Oil and Gas mà trước đây bạn chưa hề biết chả hạn. Bạn nghĩ rằng bạn sẽ phải đặt câu hỏi gì? Ví dụ SSI khi viết báo cáo về GAS, họ hay nói về giá dầu FO. Trong cuộc gặp với management của GAS, họ cũng nói về giá dầu FO. Why are they all talking about FO price? Đó chắc phải là một cái gì đó nằm trong business model của GAS. Khi tôi tìm hiểu một công ty mới, tôi chả biết gì về nó. Tôi thuộc số 3. Sau khi tôi đọc đọc gúc gúc, tôi hiểu thêm một xíu và biết được rằng mình cần phải biết những cái gì, tôi ở số 2. Khi bạn có khả năng đặt các câu hỏi [thông minh], bạn đã khá gần với câu trả lời, hoặc bạn biết rằng mình sẽ không có câu trả lời để trong điều kiện đó có ứng xử thích hợp.
Có nhiều khi tôi đi thăm một công ty mới toe [với tôi], tôi chả biết gì về nó ngoài mấy cái financial statements, thành thật mà nói tôi chả biết rõ mình phải đặt câu hỏi gì. Business model canvas là một cấu trúc tốt, giúp bạn có được cái nền để tìm hiểu một công ty. Từ cái nền này, bạn sẽ tìm hiểu được nhiều hơn. Nhiều người khi pitch ideas đặc biệt nhấn mạnh vào top line và bottom line, nhưng thành thật mà nói nếu không hiểu về business model của công ty ở một mức độ nào đó, cái gì là driver chính, tôi sẽ rất dè dặt. Số má (ie. financial results) không phải là thứ duy nhất tôi quan tâm. Theo quan điểm của tôi, số má là cái đến sau, được tạo thành bởi cách công ty vận hành. Nếu một công ty vận hành tốt, số má của nó có lẽ sẽ tốt. Tôi không sờ đến một công ty mà mình không có một ý tưởng nhỏ nhất về nó.
Trong bài của bạn Simple As... trên WSO, bác ấy hiểu về một công ty vận hành như một COO, để trong cuộc họp với IC hoặc với sếp, bác ấy phải chuẩn bị tinh thần cho 20(0) câu hỏi. Trước đây đọc quyển Fooling Some of the People All of the Time của bác Einhorn, bác này khi mới vào nghề có làm ở một quỹ nhỏ tên là Siegler, Collery & Company (SC). Einhorn kể rằng mất hàng tuần để nghiên cứu một công ty, đọc SEC filings, build models etc. Einhorn sau đó discuss và nộp cái note cho đồng chí Collery (founder?). Collery sẽ đọc những gì mà Einhorn đưa, sau đấy trở lại với một danh sách những câu hỏi mà lẽ ra Einhorn đã phải tự đặt ra. Einhorn kể rằng khi mới bắt đầu loe ngoe làm việc, chắc cũng như tôi bây giờ, ông ấy không trả lời được bất kì câu hỏi nào, và sau khi làm được vài năm, Einhorn có thể trả lời được đâu đó khoảng một nửa. (David Einhorn, Fooling Some of the People All of the Time, Wiley, 2008, pg 12).
Khi đọc những dòng này, tôi vẫn còn là một sinh viên trẻ hoài bão và nhiều ước mơ nhưng ngu ngốc, tôi nghĩ bụng. "Không trả lời được một câu hỏi nào. Vài năm sau mới trả lời được một nửa. Sao mà ngu thế nhỉ." Chà, đúng là tôi đã ngu dại biết mấy. Quả đúng là bạn phải chấp nhận rằng kể cả bạn có cố gắng tìm hiểu đến đâu, có một số câu hỏi mà bạn không thể trả lời được. Hình như khi đầu tư, bạn phải làm quen với việc ra quyết định tốt nhất trong hoàn cảnh thiếu thốn thông tin. Tất nhiên ở đây tôi không chỉ nói về việc đưa ra mấy cái assumptions khi build model, một công việc thường nhật của các analyst.
Nếu bạn may mắn, bạn đã được học về business model canvas và cách vẽ nó. Nếu không, hình như có một quyển không quá tệ tên là Business Model Canvas generation bán ở ngoài hiệu sách. Tôi chưa bao giờ đọc quyển này, có một lần liếc qua qua trong vài chục giây trong một lần đi xem sách ngoài tiệm, nhưng có một anh analyst ở một quỹ khác bảo quyển này hay - you take your risk.
Khi tôi bắt đầu phác thảo ra cái business model trong đầu, cùng với một ít lập luận logic, tôi bắt đầu nảy ra các câu hỏi. Một ví dụ là về công ty Chiếu xạ An Phú (APC). Công ty này làm dịch vụ chiếu xạ cho một số loại hàng hóa, trong đó chủ yếu là thủy hải sản và trái cây xuất khẩu. Trong bản cáo bạch năm 2009, nó có cung cấp giá của dịch vụ chiếu xạ, đâu đấy trong khoảng từ VND1k/kg đến khoảng VND 2k/kg. Con số này cũng không quá xa so với một research paper mà tôi đọc về ngành chiếu xạ ở Pháp cách đây khoảng 15 năm trước. Có một vạn dặm từ Việt Nam đến Pháp và một tỷ assumptions để kết nối và so sánh giữa giá ở Việt Nam và ở Pháp, nhưng về cơ bản tôi thấy có hai điểm chính: i./ giá cả dịch vụ ở Việt Nam nhìn chung là rẻ hơn ở nước ngoài và ii./ lạm phát. Có lẽ giá cả được công bố của APC ở Việt Nam như vậy cũng hợp lý. OK, vậy cứ cho là giá soi chiếu ở tầm khoảng 10 cents/kg.
Mấy năm rồi tăng trưởng xuất khẩu thủy hải sản và rau quả của Việt Nam rất ấn tượng. Xuất khẩu thủy hải sản là x tỷ USD. Xuất khẩu rau quả là y tỷ USD. Cứ cho hai con số tổng xuất khẩu của hai loại này là 10 tỷ USD, và con số này cứ không ngừng tăng lên hàng năm. Tuyệt quá! Xem chừng APC hoạt động trong một lĩnh vực rất tăng trưởng, rất ác liệt. Nó sẽ kiếm được rất nhiều tiền.
Ồ, gượm hẵng! Doanh số của APC này là bao nhiêu? Năm 2016, doanh số cuả APC vỏn vẹn là 110 tỷ VND, tương đương khoảng 5 triệu USD. Sao thế nhỉ? Sao một ngành dịch vụ nằm trong chuỗi giá trị cho một ngành tổng thể có giá trị tới 10 tỷ USD mà lại chỉ có giá trị 5 triệu USD? Đấy là APC đâu đó nói rằng nó giữ khoảng 60% thị phần. Mấy đối thủ cạnh tranh của nó là Thái Sơn, Sơn Sơn và một vài trung tâm hạt nhân nguyên tử của nhà nước vừa làm vừa ngủ gật chiếm phần còn lại. Cứ cho là APC nói không quá xa sự thật về thị phần của nó đi, chúng ta có con số doanh số của toàn bộ ngành chiếu xạ Việt Nam này đâu đó vào khoảng 10-20 triệu USD. Bây giờ ta cứ giả dụ, tôi không biết con số chính xác, nhưng cứ giả dụ thôi, một nửa xuất khẩu thủy hải sản và hoa quả của Việt Nam là vào Trung Quốc, và quốc gia dễ tính này chả cần phải kiểm dịch chiếu xạ gì hết. Thế có nghĩa là 10 đến 20 triệu USD doanh số cho một tổng thể 5 tỷ USD.
Ở trên, tôi lắp các con số giả dụ thay thế cho x của thủy hải sản, và y của rau quả để dễ hình dung. Khi chúng ta so sánh như vậy, có cái gì đó không đúng giữa hai con số. Có vẻ như là trong con số xuất khẩu tổng thể x của thủy hải sản, có các con số x1, x2, x3, ..., xn, trong đó chỉ có xi là phải chiếu xạ. Tương tự, trong số con số xuất khẩu tổng thể y của rau quả, có y1, y2, y3, ..., yn và yi là phải chiếu xạ. Câu hỏi ở đây phải là: vậy xi và yi đến từ cái gì? Quy định nào? Bài học ở đây là bạn không thể dùng x và y để lập luận rằng hai số này drive sales của một doanh nghiệp, khi mà thực sự chỉ một vài yếu tố thành phần xi và yi mới là driver. Đây chỉ đơn thuần là một vấn đề mang tính logic.
Thế mà bất kì báo cáo nào (nếu có, vì APC ít được covered) cũng lấy con số xy tỷ đô của ngành thủy sản và rau quả để nói về doanh số của công ty này. Tất cả các báo cáo này đều mắc lỗi tư duy nghiêm trọng.
(à, APC trước đây mua nguồn xạ của bên Reviss Thụy Sỹ, nhưng sau đó công ty này phá sản và bị một công ty khác mua lại, APC chuyển sang nhà cung cấp khác. Sau khi APC bị Thái Sơn acquired, nó mua nguồn xạ của Thái Sơn thay vì mua từ bên ngoài. Chẹp, mô hình này không hay cho transparency lắm nhỉ.)
Khi tôi đi thăm công ty cùng với analyst bên công ty chứng khoán và cùng các quỹ khác, ngoài lề cuộc họp nhiều khi các quỹ khác hỏi analyst (của broker) những câu hỏi rất thông minh. Không rõ do vấn đề ngôn ngữ (tiếng Anh), hay vấn đề logic, analyst của broker trả lời trật lất. Fund kia hỏi lại một cách khác, analyst vẫn không hiểu. Tôi cảm thấy rất ái ngại cho analyst kia.
Khi bạn cover một công ty và một người hỏi về các chi tiết trong business model của một công ty, có nhiều yếu tố bạn không hiểu nên bạn không trả lời được. Nhưng nếu bạn chưa từng hình dung về câu hỏi, hoặc bạn trả lời theo một logic trật lất, và nếu người ta hỏi đến ba lần bạn vẫn không hiểu, go fuck yourself!
Tuesday, March 6, 2018
The Research Process
Originally posted on WSO by user Simple As... with this link:
https://www.wallstreetoasis.com/forums/on-the-job-with-simple-as%E2%80%A6-my-research-process
Every analyst has his/her own way of conducting due diligence. There certainly is no one correct way to come to an investment decision, however, I'd argue that there are certainly several wrong ways, but that is neither here nor there for the purposes of this post. What I am going to describe in this write-up is my personal routine for conducting due diligence. As a disclaimer I would like to state that this is in no way a comprehensive list and my process can vary significantly based on the business and other factors. So, if you use this template to get up to speed on a business and end up missing something crucial don't say I didn't warn you.
Also, I think it is necessary to point out that my "process" has evolved significantly since I started managing a bit of money in 2008 and has progressed even more since beginning as an analyst. Howard Marks said, "[An] Investment approach must be intuitive and adaptive rather than fixed and mechanistic." I do not think the importance of this belief can be overstated.
Throughout the write-up I will link to tools that have influenced me or that I think are great resources. In fact, at least one of them is listed twice because I think it is just that great of a resource.
The Investment Process
I'm going to begin by listing some resources that I believe were instrumental in helping me to learn to think like an investor and/or gave me a solid understanding of economics/markets, etc.
Economics in One Lesson
Economic Principles by Ray Dalio
Valuation by McKinsey
Berkshire Hathaway Letters to Shareholders
The Most Important Thing Illuminated
You Can Be a Stock Market Genius
The Little Book That Still Beats the Market
Margin of Safety
Fooling Some of the People All of the Time
Security Analysis
Mike Price at Columbia '06
Fundamentals of Value Investing by Bruce Greenwald
Hedge Fund: The Investment Life Cycle
Anatomy of the 10-K
I'll consider this post a success if you monkeys understand the two simple main points I've tried to relay...
1) You need to think independently of everyone else and come to your own conclusions. Howard Marks said it best, "Unconventionality shouldn't be a goal in itself, but rather a way of thinking." In short, you have to be different and better.
2) You should know your target company better than your dominant hand knows your Johnson.
To illustrate these points, I have a short but sweet second list of general resources that may seem odd for a fundamental equity guy to recommend. However, I believe you'll understand why I consider them so important if you really think about it and maybe even agree with me.
Resources:
The Handbook of Fixed Income Securities
Interest Rate Markets
Distressed Debt Analysis
Before I get in to the meat of the write-up I'd like to point out that I make use of nearly all SEC filings, Investor Days, Conference Call transcripts, Industry Reports, Industry and customer contacts, etc. There is a wealth of information out there about your target, go find it... [Part of what makes a good analyst is being able to find places to look for information. Use your imagination.]
What Drives Revenue?
The first thing I want to know about a business is how it makes money and, to dig a little deeper, how it defines it's revenue - producing segments. If you can't get a handle on how the business drives its revenue then it's probably not a good idea to invest. Even further, how a management team divides up a business provides a great deal of insight in to what management thinks is important and how they are situating the company competitively for the present and future.
If you don't understand how a business drives revenue then what do you know about the business? Essentially nothing.
What are you doing when you make an investment in a business? You are taking an ownership stake in a company based on the understanding that the operators of the business will execute a plan to provide you returns on your investment greater than your required return. Therefore, understanding what the operators of the business think is important and how they plan to compete in the marketplace is very important and should be one of the first things you understand about a business.
A quick, easy and not completely relevant example is Google. It isn't completely relevant because Google doesn't segment its business this way, but I think it will get my point across.
Google's main revenue driver is its search/advertising business. You can call this its "bread and butter" or "cash cow". A cash cow is usually characterized by high margins, solid returns on capital and strong free cash flow, and high barriers to entry - Warren would call this a durable competitive advantage. You generally want a cash cow because the large amounts of free cash flow it produces has the ability to organically fund other "growth" segments/areas of the business. Sometimes you get lucky and the cash cow for a business is strong enough and has enough run- way that it is a compelling investment in and of itself. This certainly seems to be the case for Google at the moment as its stranglehold on mobile is only going to get stronger while there are certainly a lot of improvements for Larry & co. to make in the area that can provide strong returns. However, more often than not there just isn't a whole lot of room for growth/improvement in the cash cow that can realistically provide solid returns on its own going forward. This is when you need the growth segments financed by the cash cow to keep pushing the company forward. For the purpose of this exercise in mental masturbation we are going to assume that the company's "Google Glass" division and "Driverless Car" division are the growth segments for Google. Each division is being financed internally by the free cash flow from the search/advertising business and each is - theoretically - well positioned to lead its respective market and, as such, may be considered a catalyst for multiple expansion, etc.
[Once again, this example was purely an exercise in mental masturbation and should be treated as such. I am fully aware that there are factual inaccuracies in the example as it relates to real-life Google. Therefore, there is no need to point them out.]
By now you should really have an understanding of how the business drives its revenue and a general idea of the way management sees the company competitively based on the way it segments the business. Which happens to allow me to transition nicely in to...
Competitive Positioning
At this point I'm going to take what I know about the company's revenue drivers and management's competitive mindset and judge the viability of each in the marketplace. Every company discloses a list of competitors, but sometimes the list isn't that good and even if it is I don't like to take anything at face value so having an understanding of revenue drivers and management's mindset allows me to hand pick a universe of competitors.
After I determine my target's competitors I can begin to get a handle on how a business should operate in the space in respect to competitors and customers.
Essentially I am asking three questions:
1) How does the market see my target?
2) How do competitors see my target?
3) How do customers see my target?
Resources:
Competitive Strategy
Competition Demystified
By now I should have an understanding of how my target is seen from most of the interested parties, namely the market, competitors and customers. While I'm answering these questions I'm developing an understanding for how the industry works as whole and am starting to think about how it is changing and what it may look like in the future.
If you take a step back and look at what I've got floating around in my head at this point... I know how the business drives revenue as well as where it is competitively situated. I also have an idea as to where the industry is headed as well as a general understanding of how management thinks of the business going forward. And, almost by accident - but, not really - my research has given me the same general understanding of my target's competitors. I know how each competitor drives revenue as well as how each management team is situating its business going forward.
My thesis is probably starting to form at this point, but I'm going to have to keep calm and contain my excitement because there is still too much work ahead of me to get distracted. This leads me to one of the most important parts of - as well as possibly my favorite - my research process...
Management
Why is management so important to me?
As I previously stated, when you invest in a business you are taking an ownership stake in the company with the understanding that the operators of the business will execute a plan to provide you returns on your initial investment that are greater than your cost of capital.
Therefore, in my opinion, in order to make an investment you not only need to be confident in management's plan going forward, but also in the management's ability to execute that plan in a volatile and perpetually changing environment.
I divide my analysis of management in to two areas:
1) Structure and Incentives
2) Decision-making
By structure of management I mean that I look at who makes up the BoD and what each person brings to the table amongst other things as well as the operators of the business and what they bring to the table... amongst other things. Larry Robbins' great letter about HMA is a perfect resource to learn about this stuff. A copy was floating around WSO not too long ago so you should be able to find it on the site.
Management's incentive is pretty straight - forward. I want to make sure that management's compensation structure aligns closely with what I want as a shareholder as well as my time frame for the possible investment.
Analyzing management's decision-making is where it gets fun and interesting! Basically, I'm judging management's capital allocation decisions based on realized returns and future positioning. If I'm feeling really bold I may throw together a bare- bones operating model and run the company over the past few years to see if I would've done anything differently.
Resources:
The Outsiders by Will Thorndike
Value by McKinsey
By this point I'm going to have an idea of how confident I am in a management team's ability to execute on its strategy. Industry environments are constantly changing as is the overall economy and an exceptional management team can do a lot to position a company for continued success as well as limit downside risk.
My thesis is continuing to come together and now I'm going to sit down and talk with my boss and/or the most senior analyst on the team about what I have so far. This update is not mandatory or necessary, but I like to hear other people's opinions and be as intellectually honest as possible. I may even talk to a few guys in the industry whose opinions I trust. As we should all know, "You gotta know what you don't know."
Financials
Right now I'm far enough along in my thesis that I'm committing to really get down and dirty in this thing. What I'm going to do now is dissect the financials in pretty great detail.
Basically, I'm going to tear the company to pieces line- item by line- item as deep as I can, going back usually 5 to 7 years. Anything that catches my eye, either good or bad, will go on a list of questions for management that I have been compiling since the beginning of my research.
This isn't a post about financial statement analysis and it's already unbearably long so I will refrain from going in to detail, but as always, will post some resources I've gotten a lot of insight from.
Resources:
Financial Statement Analysis
Quality of Earnings
Financial Shenanigans
Creative Cash Flow Reporting
By this point you should really have a good grasp on the company's accounting procedures and know that there isn't any funny business going on in regards to the way they report things, etc. This process should also reinforce everything you have learned about their competitive positioning, capital structure, and the way they drive revenue. I wait longer to actually model out the historical financials than most but that does not mean that I am not intimately familiar with them before this point.
Speak with Management
At this point I'm going to sit down with management and ask them any questions I have up to this point.
Model and Valuation
After management has answered my questions I generally feel like I've got a good handle on the business and what is going to happen going forward. So my next step is to sit down and try to knock out my forward model. I think it is important for me to say that I always model each company from scratch. No two companies are the same and you really do get a much deeper understanding if you start from scratch rather than just dropping stuff in a template.
I will not be able to finish the model in one sitting because more questions will come up that need to be answered and I will find an answer to those on the fly as they arise.
When it comes to valuation you just really need to find a way that works for you personally. My valuation method in skeleton form:
1) Derive projections from thesis.
2) Stress -test projections
3) Derive range of values for the business
I'm kind of vague on the valuation portion of this write - up not only for the reason I pointed to above, but because finding the exact valuation for my target is not my main priority. Basically, all I am looking for from my valuation is a reasonable range of value for a given set of operating scenarios.
My take on value isn't very complicated. Essentially, in my eyes, value is a product of:
1) Growth
2) Returns
3) Cost of Capital (Also called Discount Rate or Required Return)
What's more important - in my opinion - than a scientific and precise valuation is that you understand what is going to cause the market to realize the intrinsic value of the asset and that you get the timing of the catalyst correct. If you're too early you can get forced out the trade before anything materializes for any number of reasons and if you're too late you've lost some upside at the very least.
Much like my feelings about the search for a precise valuation, I find the search for the "correct" cost of capital to be - in the gentlest terms - a fool's errand. The best investments are not made because you nailed the discount rate in percentage terms and if making an investment decision comes down to whether you go with a 10% or 12% discount rate I can say with almost absolute certainty that it won't be a good investment.
I often find it helpful to know what discount rate the market is implying when I am looking to make an investment, but rarely - if ever - is the absolute number of great concern to me. Approximating a required rate of return is mostly a way to keep investment risk at the forefront of my mind. Risk is anything from macro on down to the guy/girl on the other side of your trade. Often, you may start with the market - implied discount rate and then adjust it based on everything from macro factors to industry/company factors and finally to the generally psychology of the other market participants.
Finally, I think it's pretty important to understand that at any point in time a single driver of value can dominate the others. If we look back to not too long ago, in the tech bubble growth was the main driver of valuations and returns fueled the housing bubble. Today, one can certainly make the argument that risk is the driver of the current bull market. With liquidity being pumped in to the market and treasuries at rock-bottom yields it seems as though investors have re-priced risk in the search for return.
Resources:
Valuation by McKinsey
Accounting for Value
Financial Modeling
Investment Banking
By this point my thesis is pretty much complete and I have a general range of value for the business. Now I'm going to begin to prepare for my pitch.
The Pitch
Before I bring it to my boss for the real deal I want to feel like I'm prepared to answer any question he can throw at me confidently. I try to know more about the business than anyone, even the COO in a lot of cases, so this is a great test for me.
Every firm and PM is going to have a different structure for how they like an idea to be pitched. Some places may have a more formal process that involves multiple investment memos, etc. while my fund is pretty informal. My boss has never so much as asked me to write something down let alone write-up an investment memo. Everything is done via face-to-face conversation or maybe a phone call if one or both of us is out of the office when a discussion is necessary. I personally love this informal structure and believe it is great for my development as an analyst.
Basically, my pitch boils down to five basic steps:
1) Company/ Why market it wrong
2) Catalyst(s)
3) Upside %
4) Downside %
5) Brace myself for a game of 20(0) questions
I think it is important to mention that even though the way I pitch an idea seems simple, in reality it is far from it. I generally have multiple conversations with my boss about an idea before I actually sit down with him for the actual pitch and like I said earlier I come prepared to answer any possible question about my idea.
Conclusion
Much of what I described here is not very difficult. Most anyone can break down some financial statements or slap a value on a business. To do well you need to be able to time inflection points, properly handicap the risk/reward scenarios and determine the appropriate cost of capital (required return) for the risk profile of the investment. Each of these is extremely difficult in practice and is - in my opinion - what separates a great analyst from a good analyst.
The things I listed in the paragraph above that - I believe - separate a good analyst from a great analyst (and eventually allow a great analyst to become a PM) only come with experience. Risk includes everything from macro to the other guys in the market and it's likely you're not going to be able to pick these things up overnight or even in a few market cycles. Hell, there's no guarantee that you'll ever truly get it. [I'm including myself in the collective 'You' here.]
Inexperience isn't damning for a young guy/girl in the business, even if it is difficult to overcome. If you work hard, stay humble, and make a point to be intellectually honest you'll likely be more than OK.
A final, but very important part of my process that I forgot to mention is that I spend a great deal of time observing the way my target's stock price moves/reacts to market/macro/micro news. Basically, this helps me to understand the psychology of those I am trading with in the market. I learn what they think is important about the business/stock relative to what I think is important about the stock.
Resources:
Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds
The Alchemy of Finance
The Hour Between Dog and Wolf
Thinking, Fast and Slow
The Practicing Mind
Manias, Panics and Crashes: A History of Financial Crises
The Social Animal
Market Wizards
The New Market Wizards
Hedge Fund Market Wizards
The Psychology of Judgment and Decision Making
Decision Traps
Reminisces of a Stock Operator
https://www.wallstreetoasis.com/forums/on-the-job-with-simple-as%E2%80%A6-my-research-process
Every analyst has his/her own way of conducting due diligence. There certainly is no one correct way to come to an investment decision, however, I'd argue that there are certainly several wrong ways, but that is neither here nor there for the purposes of this post. What I am going to describe in this write-up is my personal routine for conducting due diligence. As a disclaimer I would like to state that this is in no way a comprehensive list and my process can vary significantly based on the business and other factors. So, if you use this template to get up to speed on a business and end up missing something crucial don't say I didn't warn you.
Also, I think it is necessary to point out that my "process" has evolved significantly since I started managing a bit of money in 2008 and has progressed even more since beginning as an analyst. Howard Marks said, "[An] Investment approach must be intuitive and adaptive rather than fixed and mechanistic." I do not think the importance of this belief can be overstated.
Throughout the write-up I will link to tools that have influenced me or that I think are great resources. In fact, at least one of them is listed twice because I think it is just that great of a resource.
The Investment Process
I'm going to begin by listing some resources that I believe were instrumental in helping me to learn to think like an investor and/or gave me a solid understanding of economics/markets, etc.
Economics in One Lesson
Economic Principles by Ray Dalio
Valuation by McKinsey
Berkshire Hathaway Letters to Shareholders
The Most Important Thing Illuminated
You Can Be a Stock Market Genius
The Little Book That Still Beats the Market
Margin of Safety
Fooling Some of the People All of the Time
Security Analysis
Mike Price at Columbia '06
Fundamentals of Value Investing by Bruce Greenwald
Hedge Fund: The Investment Life Cycle
Anatomy of the 10-K
I'll consider this post a success if you monkeys understand the two simple main points I've tried to relay...
1) You need to think independently of everyone else and come to your own conclusions. Howard Marks said it best, "Unconventionality shouldn't be a goal in itself, but rather a way of thinking." In short, you have to be different and better.
2) You should know your target company better than your dominant hand knows your Johnson.
To illustrate these points, I have a short but sweet second list of general resources that may seem odd for a fundamental equity guy to recommend. However, I believe you'll understand why I consider them so important if you really think about it and maybe even agree with me.
Resources:
The Handbook of Fixed Income Securities
Interest Rate Markets
Distressed Debt Analysis
Before I get in to the meat of the write-up I'd like to point out that I make use of nearly all SEC filings, Investor Days, Conference Call transcripts, Industry Reports, Industry and customer contacts, etc. There is a wealth of information out there about your target, go find it... [Part of what makes a good analyst is being able to find places to look for information. Use your imagination.]
What Drives Revenue?
The first thing I want to know about a business is how it makes money and, to dig a little deeper, how it defines it's revenue - producing segments. If you can't get a handle on how the business drives its revenue then it's probably not a good idea to invest. Even further, how a management team divides up a business provides a great deal of insight in to what management thinks is important and how they are situating the company competitively for the present and future.
If you don't understand how a business drives revenue then what do you know about the business? Essentially nothing.
What are you doing when you make an investment in a business? You are taking an ownership stake in a company based on the understanding that the operators of the business will execute a plan to provide you returns on your investment greater than your required return. Therefore, understanding what the operators of the business think is important and how they plan to compete in the marketplace is very important and should be one of the first things you understand about a business.
A quick, easy and not completely relevant example is Google. It isn't completely relevant because Google doesn't segment its business this way, but I think it will get my point across.
Google's main revenue driver is its search/advertising business. You can call this its "bread and butter" or "cash cow". A cash cow is usually characterized by high margins, solid returns on capital and strong free cash flow, and high barriers to entry - Warren would call this a durable competitive advantage. You generally want a cash cow because the large amounts of free cash flow it produces has the ability to organically fund other "growth" segments/areas of the business. Sometimes you get lucky and the cash cow for a business is strong enough and has enough run- way that it is a compelling investment in and of itself. This certainly seems to be the case for Google at the moment as its stranglehold on mobile is only going to get stronger while there are certainly a lot of improvements for Larry & co. to make in the area that can provide strong returns. However, more often than not there just isn't a whole lot of room for growth/improvement in the cash cow that can realistically provide solid returns on its own going forward. This is when you need the growth segments financed by the cash cow to keep pushing the company forward. For the purpose of this exercise in mental masturbation we are going to assume that the company's "Google Glass" division and "Driverless Car" division are the growth segments for Google. Each division is being financed internally by the free cash flow from the search/advertising business and each is - theoretically - well positioned to lead its respective market and, as such, may be considered a catalyst for multiple expansion, etc.
[Once again, this example was purely an exercise in mental masturbation and should be treated as such. I am fully aware that there are factual inaccuracies in the example as it relates to real-life Google. Therefore, there is no need to point them out.]
By now you should really have an understanding of how the business drives its revenue and a general idea of the way management sees the company competitively based on the way it segments the business. Which happens to allow me to transition nicely in to...
Competitive Positioning
At this point I'm going to take what I know about the company's revenue drivers and management's competitive mindset and judge the viability of each in the marketplace. Every company discloses a list of competitors, but sometimes the list isn't that good and even if it is I don't like to take anything at face value so having an understanding of revenue drivers and management's mindset allows me to hand pick a universe of competitors.
After I determine my target's competitors I can begin to get a handle on how a business should operate in the space in respect to competitors and customers.
Essentially I am asking three questions:
1) How does the market see my target?
2) How do competitors see my target?
3) How do customers see my target?
Resources:
Competitive Strategy
Competition Demystified
By now I should have an understanding of how my target is seen from most of the interested parties, namely the market, competitors and customers. While I'm answering these questions I'm developing an understanding for how the industry works as whole and am starting to think about how it is changing and what it may look like in the future.
If you take a step back and look at what I've got floating around in my head at this point... I know how the business drives revenue as well as where it is competitively situated. I also have an idea as to where the industry is headed as well as a general understanding of how management thinks of the business going forward. And, almost by accident - but, not really - my research has given me the same general understanding of my target's competitors. I know how each competitor drives revenue as well as how each management team is situating its business going forward.
My thesis is probably starting to form at this point, but I'm going to have to keep calm and contain my excitement because there is still too much work ahead of me to get distracted. This leads me to one of the most important parts of - as well as possibly my favorite - my research process...
Management
Why is management so important to me?
As I previously stated, when you invest in a business you are taking an ownership stake in the company with the understanding that the operators of the business will execute a plan to provide you returns on your initial investment that are greater than your cost of capital.
Therefore, in my opinion, in order to make an investment you not only need to be confident in management's plan going forward, but also in the management's ability to execute that plan in a volatile and perpetually changing environment.
I divide my analysis of management in to two areas:
1) Structure and Incentives
2) Decision-making
By structure of management I mean that I look at who makes up the BoD and what each person brings to the table amongst other things as well as the operators of the business and what they bring to the table... amongst other things. Larry Robbins' great letter about HMA is a perfect resource to learn about this stuff. A copy was floating around WSO not too long ago so you should be able to find it on the site.
Management's incentive is pretty straight - forward. I want to make sure that management's compensation structure aligns closely with what I want as a shareholder as well as my time frame for the possible investment.
Analyzing management's decision-making is where it gets fun and interesting! Basically, I'm judging management's capital allocation decisions based on realized returns and future positioning. If I'm feeling really bold I may throw together a bare- bones operating model and run the company over the past few years to see if I would've done anything differently.
Resources:
The Outsiders by Will Thorndike
Value by McKinsey
By this point I'm going to have an idea of how confident I am in a management team's ability to execute on its strategy. Industry environments are constantly changing as is the overall economy and an exceptional management team can do a lot to position a company for continued success as well as limit downside risk.
My thesis is continuing to come together and now I'm going to sit down and talk with my boss and/or the most senior analyst on the team about what I have so far. This update is not mandatory or necessary, but I like to hear other people's opinions and be as intellectually honest as possible. I may even talk to a few guys in the industry whose opinions I trust. As we should all know, "You gotta know what you don't know."
Financials
Right now I'm far enough along in my thesis that I'm committing to really get down and dirty in this thing. What I'm going to do now is dissect the financials in pretty great detail.
Basically, I'm going to tear the company to pieces line- item by line- item as deep as I can, going back usually 5 to 7 years. Anything that catches my eye, either good or bad, will go on a list of questions for management that I have been compiling since the beginning of my research.
This isn't a post about financial statement analysis and it's already unbearably long so I will refrain from going in to detail, but as always, will post some resources I've gotten a lot of insight from.
Resources:
Financial Statement Analysis
Quality of Earnings
Financial Shenanigans
Creative Cash Flow Reporting
By this point you should really have a good grasp on the company's accounting procedures and know that there isn't any funny business going on in regards to the way they report things, etc. This process should also reinforce everything you have learned about their competitive positioning, capital structure, and the way they drive revenue. I wait longer to actually model out the historical financials than most but that does not mean that I am not intimately familiar with them before this point.
Speak with Management
At this point I'm going to sit down with management and ask them any questions I have up to this point.
Model and Valuation
After management has answered my questions I generally feel like I've got a good handle on the business and what is going to happen going forward. So my next step is to sit down and try to knock out my forward model. I think it is important for me to say that I always model each company from scratch. No two companies are the same and you really do get a much deeper understanding if you start from scratch rather than just dropping stuff in a template.
I will not be able to finish the model in one sitting because more questions will come up that need to be answered and I will find an answer to those on the fly as they arise.
When it comes to valuation you just really need to find a way that works for you personally. My valuation method in skeleton form:
1) Derive projections from thesis.
2) Stress -test projections
3) Derive range of values for the business
I'm kind of vague on the valuation portion of this write - up not only for the reason I pointed to above, but because finding the exact valuation for my target is not my main priority. Basically, all I am looking for from my valuation is a reasonable range of value for a given set of operating scenarios.
My take on value isn't very complicated. Essentially, in my eyes, value is a product of:
1) Growth
2) Returns
3) Cost of Capital (Also called Discount Rate or Required Return)
What's more important - in my opinion - than a scientific and precise valuation is that you understand what is going to cause the market to realize the intrinsic value of the asset and that you get the timing of the catalyst correct. If you're too early you can get forced out the trade before anything materializes for any number of reasons and if you're too late you've lost some upside at the very least.
Much like my feelings about the search for a precise valuation, I find the search for the "correct" cost of capital to be - in the gentlest terms - a fool's errand. The best investments are not made because you nailed the discount rate in percentage terms and if making an investment decision comes down to whether you go with a 10% or 12% discount rate I can say with almost absolute certainty that it won't be a good investment.
I often find it helpful to know what discount rate the market is implying when I am looking to make an investment, but rarely - if ever - is the absolute number of great concern to me. Approximating a required rate of return is mostly a way to keep investment risk at the forefront of my mind. Risk is anything from macro on down to the guy/girl on the other side of your trade. Often, you may start with the market - implied discount rate and then adjust it based on everything from macro factors to industry/company factors and finally to the generally psychology of the other market participants.
Finally, I think it's pretty important to understand that at any point in time a single driver of value can dominate the others. If we look back to not too long ago, in the tech bubble growth was the main driver of valuations and returns fueled the housing bubble. Today, one can certainly make the argument that risk is the driver of the current bull market. With liquidity being pumped in to the market and treasuries at rock-bottom yields it seems as though investors have re-priced risk in the search for return.
Resources:
Valuation by McKinsey
Accounting for Value
Financial Modeling
Investment Banking
By this point my thesis is pretty much complete and I have a general range of value for the business. Now I'm going to begin to prepare for my pitch.
The Pitch
Before I bring it to my boss for the real deal I want to feel like I'm prepared to answer any question he can throw at me confidently. I try to know more about the business than anyone, even the COO in a lot of cases, so this is a great test for me.
Every firm and PM is going to have a different structure for how they like an idea to be pitched. Some places may have a more formal process that involves multiple investment memos, etc. while my fund is pretty informal. My boss has never so much as asked me to write something down let alone write-up an investment memo. Everything is done via face-to-face conversation or maybe a phone call if one or both of us is out of the office when a discussion is necessary. I personally love this informal structure and believe it is great for my development as an analyst.
Basically, my pitch boils down to five basic steps:
1) Company/ Why market it wrong
2) Catalyst(s)
3) Upside %
4) Downside %
5) Brace myself for a game of 20(0) questions
I think it is important to mention that even though the way I pitch an idea seems simple, in reality it is far from it. I generally have multiple conversations with my boss about an idea before I actually sit down with him for the actual pitch and like I said earlier I come prepared to answer any possible question about my idea.
Conclusion
Much of what I described here is not very difficult. Most anyone can break down some financial statements or slap a value on a business. To do well you need to be able to time inflection points, properly handicap the risk/reward scenarios and determine the appropriate cost of capital (required return) for the risk profile of the investment. Each of these is extremely difficult in practice and is - in my opinion - what separates a great analyst from a good analyst.
The things I listed in the paragraph above that - I believe - separate a good analyst from a great analyst (and eventually allow a great analyst to become a PM) only come with experience. Risk includes everything from macro to the other guys in the market and it's likely you're not going to be able to pick these things up overnight or even in a few market cycles. Hell, there's no guarantee that you'll ever truly get it. [I'm including myself in the collective 'You' here.]
Inexperience isn't damning for a young guy/girl in the business, even if it is difficult to overcome. If you work hard, stay humble, and make a point to be intellectually honest you'll likely be more than OK.
A final, but very important part of my process that I forgot to mention is that I spend a great deal of time observing the way my target's stock price moves/reacts to market/macro/micro news. Basically, this helps me to understand the psychology of those I am trading with in the market. I learn what they think is important about the business/stock relative to what I think is important about the stock.
Resources:
Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds
The Alchemy of Finance
The Hour Between Dog and Wolf
Thinking, Fast and Slow
The Practicing Mind
Manias, Panics and Crashes: A History of Financial Crises
The Social Animal
Market Wizards
The New Market Wizards
Hedge Fund Market Wizards
The Psychology of Judgment and Decision Making
Decision Traps
Reminisces of a Stock Operator
Subscribe to:
Posts (Atom)