Q3 2019 Newsletter

Sai lầm trong Q3 2019:

Tôi mắc hàng loạt sai lầm ngu xuẩn trong Q3 2019, mà cuối cùng làm tổn hại nặng nề với vốn đầu tư. Tổng cộng các sai lầm khiến tôi thiệt hại mất 43,2 triệu, tương đương với 4.94% (!) của vốn đầu tư của tôi chốt vào thời điểm cuối kì ngày 30/9/2019. Cụ thể:

1.       Tôi đã mua 5,000 cổ phiếu BCM ở đúng đỉnh giá 35.8, và 1000 ở giá 31.8. Cuối cùng bán 2,000 ở giá 29.5, 1,000 ở giá 32.3, 1,000 ở giá 31.8, và 2000 ở giá 30.8.  Tính tổng cộng tôi đã thua lỗ mất 27.9 triệu ở cổ phiếu BCM. Tôi đã đi thăm BCM, và thấy rất thích vì BCM nắm giữ một quỹ đất công nghiệp khổng lồ trên khắp cả nước, và đối tác VSIP của họ làm ăn rất hiệu quả. Trong bài viết cuối quý trước, tôi có nhắc đến BCM, và có một số thông tin tôi hiểu hơn. Điều làm tôi lo ngại là BCM đang rất leveraged, nên nó sẽ phát hành cổ phiếu thêm cho đối tác chiến lược theo hình thức phát hành riêng lẻ. Trước đây tôi sợ là đối tác mới sẽ có giá hấp dẫn. Nhưng bây giờ tôi được biệt là giá bán riêng lẻ sẽ được tình bằng giá trung bình trong 30 ngày trước khi chào bán – như vậy bớt đi nỗi lo về wealth transfer. Nó cũng sẽ cho nhân viên số lượng cổ phiếu ESOP. Theo một vài cái scheme để phát hành thêm, tỷ lệ sở hữu của nhà nước sẽ hạ xuống còn 49%.

Theo cái nhìn của tôi, công ty đã leveraged rất cao để tạo quỹ đất trong hàng chục năm qua. Những năm tới sẽ là vấn đề của việc huy động nguồn vốn phát triển dựa trên quỹ đất hiện được ghi nhận trên balance sheet với giá rẻ ((at historical cost). Lợi nhuận ghi nhận khi phát triển và bán đất là khoảng 50%, một mức lợi nhuận tuyệt vời. Hãy tưởng tượng bạn mua miếng đất 1,000 mét vuông với giá 10 triệu một mét, tổng chi phí của bạn là 10 tỷ. Bạn giành 200-300 mét vuông làm đường xá nội bộ trong cái miếng đất 1,000 này, bán được 700 mét đất với giá đâu đấy khoảng 25 triệu một mét. Trừ chi phí làm đường, bạn lời khoảng 50%. (Cách tính toán sẽ là 25 triệu trừ đi chi phí làm đường và 10 triệu chi phí mua đất, rồi tổng kết quả con số này chia cho 25 triệu).

Có một vài vấn đề nhỏ: khi phát hành cổ phiếu mới để có nguồn lực, cổ đông sẽ bị pha loãng.

Có vấn đề lớn hơn: Tôi đã cố gắng mark to market giá trị quỹ đất mà BCM hiện có, dựa trên những thông tin mà tôi gặp mặt được ban lãnh đạo của công ty. Nhưng vấn đề là tôi chả biết làm thế nào để model cái công ty chết tiệt này, vì tôi khá xa lạ với ngành bất động sản.

Vấn đề còn lớn hơn nữa là tôi chỉ định trading cổ phiếu này trong thời gian rất ngắn. Giá cổ phiếu giảm ngay sau khi tôi mua, rớt xuống mức thấp nhất 28.0 vào ngày 15/8. Như thế chỉ trong hơn một tuần, tôi đã thiệt hại mất 39 triệu. Cũng may, sau đó BCM chầm chậm hồi phục lên cao nhất là 35.8 trong một quá trình làm tôi mệt mỏi hơn là vui sướng, và tôi đã trở lại hòa vốn.

Một điều tâm lý thú vị đã diễn ra. Trước khi cổ phiếu hồi phục, tôi đã xác định là cần phải cắt giảm vị thế vì khi này tôi đã đòn bẩy tới hơn 200%, nhưng đến khi giá quay trở lại tôi lại nghĩ rằng mình đã có downside là tận hơn 20% (về 28, BCM giảm mất 21.8% so với giá 35.8 mà tôi mua), thì cố gắng lấy chút lãi vậy. Tôi đặt bán 36.5 thay vì mức giá hòa vốn ở 35.8. Giá BCM không bao giờ lên tới mức đó. Mức hòa vốn 35.8 của tôi cũng chính là mức cao nhất trong ngày, từ đây nó lại nhanh chóng lặn ngụp về mức thấp nhất là 29.0 trong ba hôm sau. Khi nó giảm, tôi mới chợt nhớ lại mục đích chính của mình là cắt giảm tỉ trọng, vì tôi không muốn giữ đòn bẩy quá cao nữa. Tôi đành chấp nhận cắt lỗ đáng kể, bán dần BCM ở các mức giá như đã nói ở trên.

2.       Tôi đã mua 5,000 cổ phiếu LHG ở khu vực đỉnh giá 19.2, và cuối cùng bán cắt lỗ ở giá 16.2. Kết quả tôi đã thua lỗ mất 15.4 triệu ở cổ phiếu LHG.

Tôi thích LHG ở chỗ giá nó rẻ, tương đương với chỉ khoảng 0.8x lần book. Quan trọng hơn, dự án khu công nghiệp của nó ở vị trí tốt nhất nhì so với các khu công nghiệp hiện đang mở bán hiện nay. Giá bán đất là khoảng USD120/sqm, hay tương đương với khoảng USD1.2Mn cho một hectare.

Vấn đề của LHG là do đền bù, nó không thể clear xong chỗ land bank, ít nhất là trong ngắn hạn. Điểm sáng của LHG là nó có thể bán được 10-20 ha, đủ để tiền trả cổ tức hay làm những việc phát triển lặt vặt khác. Thứ hai là, vì vấn đề land clearing, nó mới có giá rẻ như thế. Nếu bạn kì vọng là trong một vài năm nữa LHG sẽ làm xong vấn đề đền bù, thì có thể cổ phiếu sẽ tăng gấp đôi hoặc hơn (giá bán đất sẽ cao gấp ba lần so với giá trị trên book), hoàn toàn tưởng thưởng cho thời gian nắm giữ hai hoặc ba năm.

Tuy nhiên, cuộc gặp của tôi với LHG sau đấy cho thấy ý tưởng hai hay ba năm nữa sẽ hoàn thành việc phát triển là viển vông. Nó sẽ chả bao giờ đền bù được xong – tất nhiên tôi sẽ tiếp tục giữ kênh liên lạc với LHG để cập nhật tình hình. Điều đôi chút gỡ gạc là LHG thường bật lại mỗi khi chạm xuống dưới 16.

Điều buồn phiền ở đây là trong board của LHG có anh Lê Mạnh Thường, bạn trẻ đã đang toi đặc ở FTM. Tôi không biết sở hữu của anh Thường trong LHG là bao nhiêu. Ai mà biết anh Thường có phải bán cổ phiếu ở LHG không (nếu anh ấy có) để đền bù cho các công ty chứng khoán đang dọa kiện anh ấy ra tòa? Tôi đành chấp nhận cắt lỗ ở mức 16.2, cũng quanh mức thấp nhất của LHG trong giai đoạn hiện tại.

3.       Mua DBD: DBD không phải là cổ phiếu tốt. Tôi có theo dõi sơ qua ngành dược nhờ một vài chuyến đi thăm các công ty dược tổ chức bởi SSI và một vài công ty chứng khoán khác. Tôi đã đi thăm một số, trong đó có DCL, DHT, TRA, và một vài công ty dược khác. Đến bây giờ tôi vẫn không hiểu làm thế nào mà các công ty dược phẩm này có thể bán được hàng. How do they make their money? Có tới vài chục ông thuốc, sản xuất các sản phẩm generic giống y như nhau. Có một vài barrier nhỏ trong ngành dược, ở đây nói đến kênh bán hàng qua bệnh viện (ETC). Kênh này phân biệt đối xử các nhà sản xuất qua quy trình sản xuất của họ, hiện theo các tiêu chuẩn khác nhau từ không có quy chuẩn gì hết như thời ngày xưa, đến GMP WHO, PIGS, GMP-EU. Hiện tại một vài khác biệt nho nhỏ đến từ sản xuất, trong đó thằng lởm không theo tiêu chuẩn gì thì chắc không sản xuất gì được, thằng đỡ tệ hơn tí thì nâng quy trình lên GMP-WHO, và một vài thằng nâng lên được GMP-EU.

   Tuy nhiên, những khác biệt về mặt sản xuất này là rất nhỏ nếu bạn không nắm giữ được IP. Khi bạn sản xuất ra generic drugs, ngay lập tức một nhà sản xuất hàng xóm sẽ có thể đầu tư tiền và nâng cấp nhà máy để lên tiêu chuẩn cao hơn. Khi bạn phải cạnh tranh với ba chục đối thủ bán sản phẩm giống y hệt, làm thế nào để bạn vượt lên? Impossible. Một cách trớ trêu là bạn phải đầu tư vào quy trình sản xuất để vượt lên. Ví dụ 30 ông sản xuất dược WHO sẽ nổi lên cuối cùng còn 10 ông EU. Sau đó thì sao? Điều mấu chốt là các nhà máy này phải consolidated lại với nhau, cắt giảm đầu tư và đóng cửa bớt để giảm excessive capacity, nhưng ở Việt Nam có lẽ chúng ta không có được điều đó.

   DBD trade ở đâu đấy hơn 20x lần earning, đã thế tăng trưởng doanh thu và lợi nhuận của nó trong hai năm gần nhất lại còn lởm khởm – hình như âm nữa. Vậy mà tôi phải mua nó ở giá trung bình khoảng 53.9. Tất cả là vì tôi muốn gỡ chỗ thua lỗ ở BCM và LHG. Khi bạn có một sai lầm, bạn sẽ mắc những sai lầm kế tiếp vì tâm lý của bạn. Do đó, điều tốt nhất là đừng có mắc phải sai lầm nào ngay từ đầu. DBD là một sai lầm, nhưng may là nó không dẫn đến hậu quả về mặt tài chính. Giá tăng lên nhờ tin đồn rằng SK có hứng thú với công ty này, và muốn đàm phán mua công ty với một mức giá rất cao. Do đó, giá cổ phiếu, sau khi rớt xuống khoảng 52-53 sau khi tôi mua (thật buồn phiền), nó tăng trở lại lên mức cao là khoảng 58. Tôi đã có lời khoảng 10 triệu đồng với số lượng 3k cổ phiếu nắm giữ.

   Đây không phải là một cổ phiếu mà tôi có ý định nghiêm túc, tôi chỉ định đánh bạc với chúng. Tôi định bán trong những ngày tới, khi giá cổ phiếu tới một mức tôi coi là thỏa mãn (hoặc chính xác hơn, là xoa dịu bớt nỗi đau sau khi thua lỗ nặng ở BCM và LHG.)

Hệ quả:

Tôi đã mất 4.9% của vốn đầu tư khi mua BCM và LHG. Tệ hơn nữa, nếu không dồn tiền vào mua hai cổ phiếu chế tiệt này, tôi đã có thể mua được PVD quanh giá 17, khi có thông tin về PVD trúng thầu giàn TAD (aka giàn số 5). Như thế, thay vì mất 4.9%, tôi đã có thể kiếm lời được 2-3%. Tổng cộng với chi phí cơ hội, tôi đã mất khoảng 7-8% cho sự ngu xuẩn của bản thân mình.

Bài học:

Tôi hoàn toàn bị sai khiến bởi vấn đề mang tính speculative trong ngắn hạn để mua các cổ phiếu đã tăng giá quá nóng là bất động sản Khu công nghiệp (BCM và LHG). Tôi bị chi phối bởi lòng tham về con song bất động sản công nghiệp quá mạnh, và vớt vát ăn theo. Lẽ ra, tôi hoàn toàn có thể nhận ra vấn đề từ trước khi nhóm bất động sản công nghiệp này tăng giá (tôi đã nhìn thử con NTC từ 2017, nhưng đã bỏ qua nó). Get ‘em before they get hot. Tôi đã làm được điều này với FPT và MWG. Nhưng tôi lại tham lam để gia nhập vào một con song vốn dĩ đã diễn ra quá lâu – tôi là một greater (or slower) fool khi mua một cổ phiếu vốn dĩ đã không còn nhiều value và/hoặc margin of safety nữa.

Hoạt động đầu tư khác:

Trong Q3 2019, tôi đã mua mạnh MWG và đã giữ 4,560 cổ phiếu của công ty này với mức giá trung bình là 106.8 và cuối quý. Vào ngày 1 và 2 của tháng 7/2019 , những ngày đầu tiên của Q3, tôi bắt đầu mua MWG ở giá 94.7 và quanh đó. Tôi đã mua 4,840 cổ phiếu MWG với mức giá trung bình quanh 93.8. Nhờ hoạt động mua mạnh này tôi đã leverage lên 160%, cho đến khi tôi chột dạ vì các biến chuyển trong trade war giữa Mỹ và Trung Quốc khiến tôi lại cắt bớt vị thế. Sau đó, tôi lại mua lại MWG ở mức giá cao hơn, vì thấy rằng giá cổ phiếu vẫn còn tốt – do đó đã bỏ lỡ một phần đáng kể mức giá tăng. (Nếu tôi cứ tiếp tục nắm giữ vị thế 160% đòn bẩy với FPT và MWG, có lẽ hoạt động của tôi đã tốt hơn nhiều.)

Ngoài ra, tôi còn mua PVD sau khi có thông tin giàn TAD (aka giàn 5) của họ trúng thầu tại Brunei. Đây là một nỗi ấm ách dai dẳng của PVD, vì dự án bị treo niêu dẫn đến căng thẳng về dòng tiền, buộc PVD phải đàm phán với các chủ nợ để giãn nợ. Nó đã suy nghĩ đến đường cùng phải hoán cái thành một giàn sản xuất (well-head production platform) cho mỏ Đại Hùng, một triển vọng tệ hơn nhiều so với việc trúng thầu cho Shell. Tôi mua 4,770 cổ phiếu PVD với giá trung bình 17.35. Again, sai lầm chết tiệt tại BCM và LHG đã khiến tôi không còn tiền để bắt cơ hội trên PVD, nên đành phải vét hết chỗ margin để mua cố được 4,770 cổ phiếu. Nếu không, tôi đã dễ dàng giữ 20-30k PVD. (Tuy nhiên, tô có nhờ mua 20k PVD ở mức giá cao hơn nhiều. Khoản này sẽ dẫn đến một khoản lỗ vừa phải nếu tôi đóng nó ở Q4 2019 – nhưng tạm coi nó là một off-balance sheet vào cuối Q3 2019. Việc này là không thể chấp nhận được với một fund management professional quản lý tiền cho người ngoài – OPM, nhưng ở đây tôi là cổ đông duy nhất của quỹ và cũng là người quản lý, nên chả vấn đề gì.)

Vào cuối Q3 2019, tôi giữ mức đòn bẩy 198.3% (tính cả vị thế nắm giữ 20k PVD). Đây là mức rất rủi ro. Tỷ trọng chính trong danh mục của tôi là 8,281 cổ phiếu FPT và 4,560 cổ phiếu MWG, tương đương với khoảng 122% vốn đầu tư của tôi. 

Hoạt động của vốn đầu tư:

Mặc dù sai lầm tại BCM và LHG, cộng với cả chi phí cơ hội, tôi đã tổn thất mất khoảng 7-8% trong Q3 2019, tôi vẫn có hoạt động khá ổn nhờ mức tăng không ngừng của hai chủ lực FPT và MWG. Hoạt động của Vốn đầu tư (sau khi điều chỉnh số tiền nộp thêm) như sau:

7/2019: + 7.45% (vs Index + 4.91%)

8/2019: + 10.27% (vs Index - 1.26%)

9/2019: + 7.10% (vs Index + 1.27%)

Ytd tôi đã tăng 53.6%, so với ytd return của VN-Index là 11.1%. Nhờ đó, mức vốn đầu tư đã tăng lên 188.09 điểm so với mức khởi điểm 100 vào tháng 9/2017. Như vậy, sau gần 2 năm, tôi đã có lợi nhuận khoảng 88% trên vốn đầu tư, không quá tệ, nhỉ?

Trong kì, tôi đã nộp thêm 35 triệu vào tháng 7, và 52 triệu vào tháng 9/2019. Vốn đầu tư của tôi đã tăng lên mức 862.2 triệu vào cuối Q3 2019 so với mức 605.9 triệu vào cuối Q2 2019.

Nhận định tình hình:

Tôi đã cố gắng cắt giảm leverage trong Q3 2019 vì mức nắm giữ khoảng 200% là mức độc hại. Tôi đã cố gắng làm thế khi nắm giữ BCM và LHG, nhưng khi giá BCM hồi phục về giá tôi mua cho tôi một cơ hội thì tôi lại không chớp lấy – thật ngu xuẩn.

May mắn là thị trường Việt Nam, và thị trường Mỹ đang dao động ổn định trong một kênh giá hẹp khiến tôi chưa bị tổn hại. Tôi luôn luôn nghĩ thị trường ngu xuẩn vì đã không price in những gì đang thực sự diễn ra: kinh tế đang tăng trưởng chậm lại, shipping (Cass index – một leading indicator) cho thấy nền kinh tế có thể xấu đi trong vài quý tới. Thay vào đó, mỗi khi có một mouth job về thương mại, thị trường lại hồi phục. Do đó, US equities gần sát với mức đỉnh cao. Tôi cho rằng nó sẽ phải tỉnh ngộ và price in đầy đủ khả năng suy thoái. Điều oái ăm sau khi yield curve converted hồi tháng 3, đến tháng 9 bạn có một thị trường cổ phiếu gần với mức kỉ lục – this time is different chăng? Đây là một ví dụ lịch sử về this time is (NOT) different. Chúng ta thấy có những điểm đổ vỡ đầu tiên. Thứ nhất, chúng ta thấy Manufacturing PMI rớt sâu xuống dưới mức ranh giới 50 điểm giữa mở rộng và thu hẹp, chỉ còn 47.1 điểm. Chúng ta thấy thị trường shipping (freight) đã yếu đi. Chúng ta thấy IPO market bubble đã burst. Chỉ còn động lực duy nhất cho cỗ máy kinh tế Mỹ là tiêu dùng – câu hỏi là bao giờ nó sẽ suy yếu nốt. Khi có data chắc chắn đầu tiên về việc tiêu dùng consumer cũng rơi vào tình trạng thu hẹp, tôi không ngạc nhiên nếu thị trường sẽ giảm 500-1000 điểm trong một phiên.

Giữ mức leverage 200% trong môi trường như vậy là tự sát. Tôi cố gắng nhảy khi nhạc vẫn còn chơi – nhưng tôi sẽ nhanh chóng thoát ra. Hi vọng tôi sẽ không phải là thằng ngu nhất, hoặc thằng ngu chậm nhất. Thằng ngu nhất là US equities.

Ở Việt Nam, chúng ta thấy PMI đã cận kề mức 50 điểm, cho thấy đất nước này đang ở biên giới mong manh giữa tăng trưởng và co hẹp.

Câu trả lời mà tôi quan tâm là tôi sẽ giữ tỷ trọng cổ phiếu bao nhiêu khi nền kinh tế thực sự suy thoái (not VN, về mặt kĩ thuật thì Việt Nam chưa từng suy thoái trong vòng 3 thập kỉ sau khi mở cửa. Nhưng mức tăng trưởng 4% thời kì 2011-2013 đã đủ làm nhiều nhà đầu toi nhảy lầu hoặc bỏ đi biệt xứ trốn nợ.) Tôi nghĩ là tôi vẫn giữ FPT và MWG – hai cổ phiếu có chất lượng cao và nhất là sẽ có các ETF đầu tư vào nhóm này trong đầu năm 2020 đẩy valuation của nó về mức thực tế hơn. Tạm thời, tôi cho rằng mức khoảng 70-80% tỷ trọng invested, và 20% tiền mặt là hợp lý, trong hoàn cảnh kinh tế chưa hoàn toàn vào trạng thái thu hẹp, đặc biệt là xét trong bối cảnh tôi có thể tiếp tục nộp tiền mặt. Nhưng tôi cho rằng có thể tôi sẽ điều chỉnh mức này. Ít ra thì tôi chưa từng có kinh nghiệm thực tế đầu tư trong môi trường suy thoái – tôi traded trong giai đoạn 2011-2013 chứ không phải là invested. Tôi cho rằng việc giữ 100% cổ phiếu trong biên độ thời gian 6-12 tháng tới sẽ có mức độ rủi ro tương đương như trước đây giữ mức leverage 160%-200%.

Tôi đã từng nghĩ về việc chờ báo cáo Q3 để có các hoạt động cắt giảm tỷ trọng, nhưng tôi có thể phải hành động sớm hơn.

Others:

Performance structure của fund that I work for:

15% bonus over 5% hurdle.

Capitalism in America and Volcker

Volcker

Hệ thống Bretton Woods: hệ thống có một cơ chế tỉ giá cố định giữa các đồng tiền, dựa trên một thứ gọi là Trilemma: các quốc gia [mà] cam kết cơ chế tỉ giá hối đoái cố định, và tự do dịch chuyển luồng vốn, phải theo đuổi cùng một mục tiêu tiền tệ. Để hiểu điều này, chúng ta xem xét vấn đề về carry trade phát sinh: Khi lãi suất tại Đức là 7% trong khi tại Mỹ là 4%, với một tỉ giá hối đoái cố định, investors sẽ lập tức vay đồng tiền USD với lãi suất 4%, chuyển đổi ra đồng Mark Đức mà không sợ rủi ro tỉ giá hối đoái (vì đã cố định), rồi đầu tư để có được lợi suất 7% một cách dễ dàng. Loại trừ đi một số chi phí nhất định, mức lợi tức là 3% (=7%-4%). Đây gần như là một giao dịch arbitrage cổ điển: investors có thể leverage lên vô tận, vay một lượng vô tận USD ở 4% để đầu tư vào một lượng vô tận chứng khoán Đức để có lợi suất 7%. Do một lượng nhu cầu vô cùng lớn mua đồng Mark Đức và short một lượng vô cùng lớn USD, điều dễ thấy là tỉ giá hối đoái giữa đồng USD và Mark Đức phải thay đổi.

Có các khả năng sau xảy ra:

- các ngân hàng trung ương buộc phải từ bỏ cơ chế tỉ giá hối đoái cố định; điều này chắc chắn họ không muốn làm theo các cơ chế địa chính trị hiện thời;

-phải thi hành các chính sách tiền tệ tương ứng. Tức là nước Mỹ sẽ cố gắng dịch chuyển lãi suất lên cao hơn (so với mức 4%), còn Đức sẽ dịch chuyển lãi suất xuống thấp hơn (với mức 7%). Vì vậy, một yếu tố trong Trilemma kia là “theo đuổi cùng một mục tiêu tiền tệ.” Tuy nhiên, các quốc gia khác nhau hiếm khi có cùng một mục tiêu tiền tệ, đơn giản là vì tình hình mỗi quốc giá một khác nhau.

Một cách khác các ngân hàng trung ương sẽ cố gắng làm là tạo ra các rào cản về mặt kỹ thuật hoặc luật pháp để gây khó cho các nhà đầu tư. Roosa, sếp của Volcker, đã nghĩ ra một thức gọi là “interest equilization tax”, áp dụng trên các luồng vốn đầu tư quốc tế để ngăn chạn việc chuyển đổi đồng USD sang đồng tiền của các quốc gia có lợi suất cao hơn. Volcker được giao nhiệm vụ là thiết kế chi tiết cho loại thế này – rất tiếc là ý tưởng thì hay, nhưng trên thực tế rất khó khan để có thể thiết kế ra nó.

Việc Mỹ luôn ở trong trạng thái cán cân thanh toán đã khiến nguyên tắc “dòng vốn tự do dịch chuyển” trở nên vô phương. Vì Mỹ luôn bị thâm hụt cán cân này, đồng USD phải trở nên yếu hơn. Nói một cách khác, các đồng tiền khác phải trở nên cao giá hơn.

(Một yếu tố làm tôi chưa bao giờ cảm thấy thoải mái khi nghĩ về vấn đề này là sự nghịch lý của nó. Trong ví dụ này, lợi suất cao của đồng Mark Đức khiến đồng tiền này phải tang giá. Nhưng trong bối cảnh khác, nếu Đức có lạm phát cao, dẫn tới lãi suất cao, một điều diễn giải thường thấy là đồng Mark Đức sẽ phải giảm giá. Tại sao trong một trường hợp thì lợi suất cao khiến một đồng tiền tang giá, còn trong trường hợp khác, lợi suất cao lại khiến đồng tiền giảm giá? Phải chăng không phải vì lợi suất cao hay thấp, mà là kì vọng về hướng đi của lợi suất sau đó?)

Do đó, Volcker đã tìm cách thuyết phục tổng thống Nixon để thương lượng với Đức chấp nhận một tỷ giá cao hơn cho đồng Mark Đức, do đó sẽ làm giảm áp lực lên đồng USD. Volcker đề xuất rằng Mỹ nên tạm dừng việc chuyển đổi đồng USD ra vàng, lấy đây là một công cụ mặc cả.

Theo chế độ bản vị vàng, đông USD sẽ được tự do chuyển đổi sang vàng với tỷ lệ 35 đô Mỹ cho một troy-ounce vàng. Trong giai đoạn khủng hoảng, trên thị trường tự do, các nhà đầu cơ đã mua bán vàng với mức giá trên 40 đô, tức là họ cho rằng nước Mỹ không đủ vàng để chuyển đổi cho những người nắm giữ USD có nhu cầu.

Trước áp lực của tổng thống Johnson (LBJ), Fed Chairman là Bill Martin đã hạ lãi suất. Tuy nhiên, việc hạ lãi suất không hợp lý đã nhanh chóng khiến lạm phát nổi lên sau đó. Cuối năm 1969, lạm phát lên trên 5%, buộc Fed phải thắt chặt tiền tệ. Riskfree US bill earn 8%, đã dẫn đến lợi tức cao từ việc mua trái phiếu. Các nhà đầu tư bán tháo vàng để đầu tư vào các chứng khoán hưởng lợi suất hấp dẫn. Kết quả là, giá vàng giảm thảm hại từ trên 40 xuống mức bản vị vàng ở $35.

Tuy nhiên, Volcker lo ngại rằng sự hấp dẫn của đồng USD, cũng như sự sụt giá của vàng chỉ là tạm thời. Yếu tố căn nguyên là thâm hụt các cân thanh toán vẫn còn nguyên. Lợi suất cao khiến dòng tiền chảy vào các tài sản denominated bằng USD, nhưng sẽ ngay lập tức chảy ra nếu lãi suất giảm xuống.

Năm 1970, sau khi Bill Martin hết nhiệm kì chủ tịch Fed, LBJ bổ nhiệm Arthur Burns, một người than cận và ủng hộ đường lối của tổng thống, lên thay chức. Burns ngay lập tức đảo ngược quyết định từ thời Martin bằng cách hạ lãi suất. Giá vàng ngay lập tức vọt lên 39 từ mức 35.

Volcker đề xuất phương hướng dừng chuyển đổi USD sang vàng, dù nhận thức được rằng đây sẽ là một cuộc khủng hoảng quốc tế, ngang tầm với một khủng hoảng về quân sự. Ít nhất thì các quốc gia giữ đồng USD với kì vọng rằng sẽ có thể chuyển chúng sang vàng được dễ dàng. Trước đây, tang giá chuyển đổi vàng từ 24 lên 35 cần sự chấp thuận của quốc hội, thì quyết định dừng chuyển đổi này cũng cần có sự chấp thuận của Quốc hội.

Đồng thời, trong giai đoạn 1970, stagnation, một hiện tượng mà thất nghiệp cao đi kèm với lạm phát cao (thông thường thất nghiệp cao sẽ dẫn đến nhu cầu giảm, và làm giảm lạm phát. Ngược lại, thất nghiệp thấp sẽ dẫn đến tiền lương tăng, thu nhập tăng và cầu tăng, làm giá tăng và tăng lạm phát.) đã khiến Fed bị bối rối. Hiện tượng bất thường giữa thất nghiệp cao, trong khi lạm phát cao dai dẳng dẫn tới Burns đưa ra đề xuất kiểm soát giá và lương. Đề xuất này được Nixon chấp thuận. Đồng thời, Burns bước vào giai đoạn mở rộng chính sách tiền tệ.

Tác giả nhận xét rằng Burns nới rộng cung tiền một phần vì áp lực của Nhà trắng (tổng thống), nhưng cũng một phần vì ông thực tình cho rằng trong một bối cảnh mới, diễn biến của lạm phát và thất nghiệp không còn tuân thủ theo những nguyên tắc được biết thì cần phải có chính sách tiền tệ mới đáp ứng được.

Trong giai đoạn này, Volcker có một ông sếp mới, bộ trưởng Tài chính là Connally. Connally là một Texas Democrat, không am hiểu về kinh tế học. Do đó, ông này ngay lập tức đã đòi Volcker bổ túc cho ông ấy kiến thức về kinh tế tiền tệ qua các tài liệu đọc trước khi đi ngủ. Một trong những tài liệu đọc trước khi đi ngủ mà Volcker gửi cho Connally là một đề xuất, again, tập trung vào vấn đề căn bản là thâm hụt cán cân thanh toán của Mỹ. Volcker đề xuất tang giá đồng Mark Đức và yen Nhật, để người Mỹ ít mua hàng hóa nước ngoài. Volcker đề xuất tang giá hai đồng tiền nói trên 15%. Với biện pháp này, Volcker cho rằng sẽ tránh phải áp dụng biện pháp khác là tang lãi suất, vốn chắc chắn sẽ bị Connally gạt đi (vì không tổng thống nào thích lãi suất cao.)

******

Vào năm 1971, Nixon đã gây bang hoàng cho thế giới với việc công bố áp dụng đề xuất của Volcker thành luật, tức là giảm giá đồng USD với các ngoại tệ chính. Điều này đã buộc các ngân hàng các nước phải mua đồng USD để can thiệp vào thị trường ngoại hối, ngăn đồng USD giảm giá quá nhanh (dẫn đến đồng tiền quốc gia họ tang giá quá mạnh.) Tuy nhiên, nhanh chóng sau đó, ngân hàng Đức đã rút lui, để mặc đồng mark Đức lên giá. Các quốc gia khác như Thụy Sỹ, Nhật cũng nhanh chóng theo sau, không can thiệp nữa. Ngay lập tức đồng USD giảm giá bị từ chối khi giao dịch trên thị trường.

Do đồng USD giảm giá, cơn lốc đòi đổi USD ra vàng tràn đến, tạo ra tiền đề đúng như đề xuất kép của Volcker về việc ngừng chuyển đổi.

Nixon đã có một cuộc họp kín với Connally, Volcker, cùng một vài thành viên khác. Mọi người đều e ngại việc ngừng chuyển đổi USD ra vàng sẽ gây khủng hoảng thế giới, và dẫn tới các quốc gia khác trả đũa. Connally trả lời “ừ thì những người bạn của chúng ta khác không thích thế. Nhưng nếu ta làm theo những gì họ thích, thì chúng ta sẽ cháy túi.” Quan điểm của mọi người rằng hệ thống thế giới đã hỏng quá lâu, và bây giờ là cơ hội để fix lại.

Một loạt các biện pháp cả gói được tung ra: hủy bỏ việc chuyển đổi tự do từ USD ra vàng, wage-price freeze (?), áp thuế nhập khẩu 10%, và tang giá các đồng tiền mạnh lên 15%. Ngay khi công bố, thị trường chứng khoán Mỹ tăng sục sôi, vì các nhà sản xuất Mỹ sẽ được lợi từ biện pháp cả gói này. Trong khi đó, các ngân hàng nước ngoài giữ đồng USD vì tin rằng chúng sẽ được đổi sang vàng, giờ chuyển sang giữ một đồng tiền bị mất giá một cách rối loạn, trở nên hoảng loạn.

Ngấp nghé bên bờ vực của sự sụp đổ hệ thống tài chính thế giới, Mỹ cùng các quốc gia có số dư trao đổi mậu dịch và vốn lớn nhất như Đức, Anh, Nhật đã cùng họp và đưa ra một thỏa thuận tại Smithsonian, nên gọi thỏa thuận này là thỏa thuận Smithsonian. Theo thỏa thuận này, đồng USD sẽ được phá giá khoảng 10%, đồng mark Đức và Yên Nhật bị tăng giá chừng 10%. Một ounce vàng sẽ có giá $38 thay vì $35, và một USD sẽ đổi được 3.22 mark Đức thay vì 3.66, và 308 yen thay vì 360 yen.

Ngay sau thỏa thuận, Volcker không tin vào thỏa thuận này, và thì thào “hi vọng nó đứng được trong vòng ba tháng”.

Đúng vậy, giá vàng tiếp tục tăng cao. Vào ngày 4/2/1972, giá vàng lên mức $50 một ounce. Thị trường vẫn e ngại rằng thỏa thuận Smithsonia là không đủ, và số vàng mà nước Mỹ có không đủ để nó có thể bảo đảm cho số đồng USD (so called Euro USD) tại hải ngoại được chuyển đổi sang vàng khi cần thiết.

Vào năm 1972, Nixon gây áp lực buộc Fed phải theo đuổi chính sách lãi suất thấp trước kì bầu cử. Với lãi suất thấp, đồng USD tiếp tục bị gây áp lực. Giá vàng tiếp tục tăng lên $57 vào tháng Năm. Với các chính sách tiền tệ giữa các quốc gia khác nhau, và đồng USD bị suy yếu, chính sách tỷ giá hối đoái cố định không thể đứng vững.

Volcker đã cố gắng đưa ra một hệ thống mới, thay vì tỉ giá cố định, một hệ thống mới hybrid giữa tỉ giá cố định và tỷ giá thả nổi sẽ hoạt động thay thế. Sẽ có một tỉ giá trung tâm, và các quốc gia có cán cân thanh toán dương (như Nhật và Đức) sẽ tăng giá đồng tiền một cách tương ứng quanh tỷ giá trung tâm này, còn các quốc gia có cán cân âm (như Mỹ), sẽ hạ giá đồng tiền.

Việc đàm phán đã diễn ra dai dẳng. Đến tháng 3 năm 1973, giá vàng đã tăng lên $86/ounce. Vào ngày 16 tháng Ba năm 1973, Đức, Pháp, Bỉ, Hà Lan, Đan mạch quyết định đồng thời thả nổi đồng tiền so với đồng USD.

******

Fed dưới thời của Arthur Burns đã dùng dằng trong việc chống lạm phát, và mỗi khi nó tăng lãi suất để chống lạm phát, nó ngay lập tức giảm lãi suất sau khi có dấu hiệu lạm phát hạ nhiệt. Điều này dẫn đến lạm phát lại nhanh chóng tăng lên, và cuối cùng đứng dai dẳng ở mức cao.

Volcker được bổ nhiệm làm Fed Chairman dưới thời Jimmy Carter, tổng thống đã rất ủng hộ việc chống lạm phát của ông.

Ở đây có một lưu ý về việc lạm phát. Friedman coi lạm phát là hiện tượng tiền tệ - tuy nhiên nguyên nhân của nó thì có thể đa dạng. Tại Mỹ, nguyên nhân chính là thâm hụt ngân sách. Việc thâm hụt ngân sách khiến chính phủ phải bán nhiều trái phiếu hơn, dẫn đến giá trái phiếu thấp (tương ứng với lợi suất cao). Fed không có cách nào khác là phải tăng lãi suất lên cao một cách tương ứng với mức lợi suất trên thị trường.

Vào cuối nhiệm kì của Carter, vị tổng thống cần lãi suất để tái tranh cử. Tuy nhiên, trước áp lực lạm phát, Volcker tiếp tục tăng lãi suất, lên những mức như 14-15%. Kết quả là Carter thất bại, và Reagan lên thay. Volcker tiếp tục kiên trì theo đuổi chính sách lãi suất cao để hạn chế cung tiền, và cuối cùng là ngay cả trong cuộc suy thoái nghiêm trọng, Volcker vẫn tiếp tục tăng lãi suất khi ông tính toán thấy cung tiền, thay vì giảm, tiếp tục tăng lên.

Vào đầu nhiệm kì của Reagan, vị tổng thống này muốn thi hành chính sách giảm thâm hụt ngân sách bằng cách tăng thuế và giảm chi tiêu. Tuy nhiên, nói dễ hơn làm, và cuối cùng Reagan, cùng như những chính phủ tiền nhiệm, tiếp tục thâm hụt. Điều này dẫn tới Fed là “only game in town” để bảo vệ giá trị đồng tiền.

Vào cuối nhiệm kì ở Fed, Volcker tiếp tục duy trì lãi suất cao. Tuy nhiên, trong một cuộc board coup, các thành viên thông đồng với nhau để bỏ phiếu hạ lãi suất, khiến Volcker bỏ phiếu lãi suất cao thuộc về phe thiểu số. Ông lập tức từ chức.

Ngay sau khi ông thôi nhiệm kì, và Alan Greenspan lên thay, giá vàng tăng vọt trong khi đồng USD tụt dốc. Sau đó, Volcker là một người quan trọng nhất thúc đẩy một đạo luật mang tên ông, Volcker rule năm 2010, cấm các ngân hàng được prop trade.

Template for levered positions

Quite often I bought a stock on my margin account on the assumption that it will keep on rising (or aka on my greed) and that the company has several fundamental appeals. It turned out that sometimes I was wrong, stock price fell, and I blamed myself as the stupidest person on Earth. I couldn't care less about the "fundamental appeals" because it is just a trading position, and I don't want to stick with it for long. 

Currently, my rules for leveraged trading are:
- Buy stocks on high probability: that is stock price fall sharply to an extreme oversold level. That has been serving me well.

However, there are times that I "need" to take leveraged positions, even when the market is not oversold. That is because:
- I am fully invested on good stocks that I plan to hold on forever. I am quite happy and comfortable with the core long-term holding that I have no wish to reduce holdings in those to buy new stocks.
- The market is either rising, or flat, or declining. But not in an OVERSOLD.

It is apparent that there are decent opportunities that I could leverage on to make some quick buck, and that would be to wasteful to be blindside with current rules. However, I don't want to have a buyer's remorse, that later I have to deal with painful emotion of being a stupid greedy trader. I need a template to buy on to deal with.

From market big picture to principles and tactics:

1. Current global markets conditions.
- Do the global markets condition justify a leveraged position? 
- On what basis the leveraged position based on? In order to perform does the stock intended to buy need:
i. stabilized global equity market?
ii. stabilized global commodity market?
- How likely are the factors mentioned above moving other ways around?

2. Current domestic market conditions.
- How is the market? Is the market prone to a pullback? (remember that I am for a trading position, therefore a slight pullback might hurt.)
- Relevant behavior of Vietnam stock market participants? 
- Anything relevant to the stock to support it? Anything that would hurt it? Why there is evidence that the risk/reward ratio is in my favor?

3. My current position. 

- Current leveraged position. What if the market is down by 5% How much does it hurt in my overall portfolio in terms of % performance, and of absolute dollar amount ? 
- What are my other targets in the next 3, 6, 12 months. Is there chances that if I buy the stock, I might run out of ammo to buy the other more attractive target?
- Am I late to the game, or early? Has the stock ran for a while? Or starts turning? Or is it a contrarian play, and it hasn't gone up at all? 
- What if the market change its perception against the stock? What if it goes down by 15-20%?

Asian godfathers